松崎美子 2020年4月14日 20時～21時 主催： エキサイトワン 英国から見た コロナショック相場考察

第一部 英国・パンデミック対策 財政支援と金融政策 第二部 英国・政治／経済 第三部 ユーロ圏・パンデミック対策 財政／金融／政治 第四部 マーケット展望

3/3 ＄ 緊急カット 50bps AUD 緊急カット 25bps 3/11 ￡ 緊急カット 50bps ＋ 中小企業 貸出強化 3/12 € QE枠1200億 拡大 TLTRO/LTRO 変更 ＄ 1兆5000億 レポ発表 3/15 ＄ 追加カット 100bps ＋ QE策再開 7000億ドル＋ ＋ 欧英日加 スイスとの ドルスワップ 協定再開 3/18 € PEPP発表 7500億ユーロ 3/19 ￡ 追加カット 15bps ＋ QE策再開 2000億ポンド ＄ ドルスワップ協定新規 9ヶ国を加える AUD 追加カット 25bps 3/20 米英欧加スイス 7日間ドル・オペ 週1から毎日へ メキシコ 50bpsカット 3/31 ＄ FIMA発表 3/17 ＄ CP購入 再開 トルコ 100bpsカット 3月・各国中銀の主な動き 出典： 各国の中央銀行

第一部 英国・パンデミック対策 財政支援と金融政策

英国のコロナ感染 4つのステップ Contain Delay リサーチ Mitigate 拡大を防ぎ 拡大が速い場合 専門家の 感染の沈静化 封じ込める 感染を遅らせる リサーチを徹底 ダメージを 受けた 経済の 建て直し 休校 自宅から仕事 交通機関の運行 中止 集会の禁止 など 手洗い の徹底 3月24日から ロックダウン

速攻策 中期策 中小企業対策など （その他） 英国 5.5％ 2.6％ 4.1％ 米国 1.4％ 1.4％ 15.1％ ドイツ 6.9％ 14.6％ 38.6％ フランス 1.2％ 9.4％ 12.5％ イタリア 0.9％ 13％ 7.3％ スペイン 0.7％ 2％ 9.1％ 主要国の財政拡大比較 4月1日時点の各国のパンデミック対策 対GDP比（2019年GDP）で表示 出典： 数々の報道 速攻策 → 給与補助、小切手送付など 中期策 → 納税期限延期など 中小企業対策など→ 企業融資の政府保証など

英財務省からの発表 【速攻策： 305億ポンド】 105億ポンド 給与補助 80％を保証 給与額上限 2500ポンド （約35万円） 50億ポンド 医療補助 医療関係機関 への特別給付 38億ポンド 給与補助② 病欠手当て などの補充 22億ポンド 中小企業 補助 中小企業に 特化した 補助制度 12億ポンド ビジネスレート対策 ビジネスレート （事業用資産への固定資産税） 免除の対象業種拡大用手当て 8000万ポンド ビジネスレート対策② ビジネスレート 割引用手当て 出典： 英財務省 https://assets.publishing.service.gov.uk/government/uploads/system/upl oads/attachment_data/file/873676/Covid-19_fact_sheet_18_March.pdf

300億ポンド VAT税などの支払いの繰延 6月末の期限を、会計年度末まで繰り延べ 英財務省からの発表 【中期策： 300億ポンド】 https://www.gov.uk/government/speeches/the-chancellor-rishi- sunak-provides-an-updated-statement-on-coronavirus 出典： 英国政府

英財務省からの発表 【その他： 3310億ポンド】 3300億ポンド 中小企業への銀行融資 に対する政府保証 中小企業を対象した銀行借入制度 政府保証額の上限引き上げ ＋ 最初の1年間の利子を 政府が負担する 10億ポンド 営業中断企業対策 最初の6ヶ月は 無利子で借り入れ可能 出典： 英議会、英財務省 https://assets.publishing.service.gov.uk/government/uploads/system/upl oads/attachment_data/file/873676/Covid-19_fact_sheet_18_March.pdf https://www.gov.uk/government/news/chancellor-announces- additional-support-to-protect-businesses

英中銀：緊急発表 【3月11日】 3月11日、英予算案発表の数時間前に、突然発表 英中銀→企業対策重視 予算案→コロナ感染対策重視 政策金利 0.75％ → 0.25％ 50bpsカット TFSME new Term Funding scheme with additional incentives for Small and Medium-sized Enterprises 中小企業向け融資スキーム https://www.bankofengland.co.uk/news/2020/march/boe- measures-to-respond-to-the-economic-shock-from-covid-19 出典： 英中銀 バッファー引き下げ 銀行の自己資本上積みのうち、 景気の良い時に課せられる 「景気循環対策資本バッファー」 1％から0％へ引き下げ 最大 1900億ポンド貸し出し余力

https://www.bankofengland.co.uk/monetary-policy-summary-and-minutes/2020/monetary-policy- summary-for-the-special-monetary-policy-committee-meeting-on-19-march-2020 出典： 英中銀 英中銀：緊急発表 【3月19日】 政策金利 0.25％ → 0.10％ 15bpsカット 資産購入プログラム（QE策） 枠組み総額 今までずっと4450億ポンドであった 枠組みを、一気に 2000億ポンド増額 3月4日 ベイリー新総裁 議会証言で言及

英中銀政策金利の下限 ベイリー新総裁 写真： 英金融行動監視機構 目先、最も大事なことは、コロナウィルスがどのくらい速く広域にわたり拡大 するかを見極めることである。後手に廻らないよう、迅速な対応が必要 3月4日、財務省特別委員会で議会証言 カーニー総裁が前日の議会証言で話したように、 英中銀は実質的な緩和幅として、200〜250bps残っている 緩和手段としては、利下げと量的緩和策（QE）の再開 英中銀の政策金利下限は、0.1％あたり コロナ対策の一環として、他の中銀と協調した行動を取ることは除外しないが、 いつもそれが正しいとは限らない 英財務省とは密接に連絡を取り合って協調した行動を取る https://www.bankofengland.co.uk/news/2020/march/andrew- bailey-appointment 出典： 英中銀

ムーディーズ S&P Fitch アメリカ Aaa AA+ AAA 英国 Aa2 AA AA- ドイツ Aaa AAA AAA フランス Aa2 AA AA イタリア Baa３ BBB BBB 日本 A1 A+ A 英国の格下げ発表 3月27日、格付け大手：フィッチが、英国の格付け AA → AA－ （1ノッチ格下げ） 見通し 「ネガティブ｣ → 近い将来、追加格下げも可能

第二部 英国・政治／経済

英国経済指標発表時間の変更 https://www.ons.gov.uk/news/statementsandletters/changestopublicationtimesfor marketsensitivestatistics 出典： 英統計局（ONS） パンデミックの影響で、英統計局が指標作成時に参考にする資料の 発表時間が変更されたため、重要指標の発表時間変更を決定 マーケットのプライスアクションに影響を与える重要指標 発表時間変更 ロンドン 9：30 → 7時 （日本時間 夏 15時、冬 16時） GDP 雇用統計 インフレ率 小売売上高 経常収支 四半期ごとの財政収支 これら以外の数字は、通常通り 9：30 （夏 17：30、冬 18：30）

英・消費者物価指数（CPI）と賃金上昇率 出典： 英統計局（ONS） （％） https://www.ons.gov.uk/economy/inflationandpriceindices https://www.ons.gov.uk/employmentandlabourmarket/peopleinwo rk/earningsandworkinghours CPI（2月分） ＋1.7％ 賃金上昇率 （1月分） ボーナス含む ＋3.1％ 賃金上昇率 （1月分） ボーナス含まない ＋3.1％ インフレ目標 英ガス電力市場局は 英国1,100万世帯の電気 ガス価格上限の引き下げ 早ければ4月からスタート 5月発表の4月CPIは低くなる 可能性が出てきた

https://www.markiteconomics.com/Public/Home/PressRelease/61f043b216da42618ff2559dd8435bc6 2月 3月速報値 3月改定値 製造業 51.7 48 47.8 3ヶ月来の低さ サービス業 53.2 35.7 34.5 統計開始以来の悪さ 総合 53 36 統計開始以来の悪さ https://www.markiteconomics.com/Public/Home/PressRelease/615ff58bd51c4d31b2ff0b4c851f2157 出典： マークイット社 製造業 サービス業 総合 グレーグラフ → GDP 緑の線 → 総合PMI 先行指標の代表： PMI

年末までのBrexitタイムライン 6月上旬 EU／英国 最初の ハイクラス会議 3月3日 EUと英国 貿易交渉 スタート 6月18/19日 交渉の進捗具合 確認目的の EUサミット 6月30日／7月1日 ① 移行期間延長要請 最終期限 ② 漁業権合意最終期限 ③ 金融サービス合意 最終期限 12月10/11日 （期間延長 なければ） 最後のEUサミット 12月31日 （延長なければ） 英国のEU離脱日 10月15/16日 EUサミット 4月15日 今後の予定 話し合い

http://www.legislation.gov.uk/ukpga/2020/1/contents/enacted 出典： 英国議会 新EU離脱協定法案 2019年12月12日 保守党大勝 （マジョリティ 80） 2019年12月20日 EU離脱協定法案内容の 変更に関する審議スタート 2020年1月22日 新EU離脱協定法案可決 2020年1月23日 新EU離脱協定法案 エリザベス女王の裁可を受ける 正式に法制化 新EU離脱協定法案では 移行期間延長承認禁止 条項が追加された 交渉期間（移行期間）延長が 法律で禁止された

EU／英 ： 譲歩が必要な部分 Alignment 「Alignment ＝ EU規制／ ルールと完全な適合性」 英国は、EU規制との Alignmentは一切希望せず お隣の英国が規制緩和して しまうと、EUにとって不利に なるため、EUは必死 補助金支給制度 英国は、独立国家として 税制や補助金制度を 自由に決めたい。 EUは、英国が国内産業に EUより魅力的な補助金を 支給すると、企業がEU から離れてしまうので必死 ガバナンス EUの野望 英国の離脱後もEUとの 漁業権・飛行権・エネル ギー・移民法などほとんど の部分を管理したい 英国は、離脱したあとまで EUに縛られるのは 勘弁して欲しい 漁業権 EUの加盟国は、他の加盟国の領域で漁業をすることが認められている。 英国離脱後もそのよ恩恵をEUは希望 英国は、毎年の割り当て制に変更することを主張

英国のレッドライン（越えてはいけない一線） 貿易交渉と 欧州憲法裁 貿易交渉内容に 欧州憲法裁が口出し することは認めない Alignment Alignment（EU規制／ ルールと完全な適合性） は求めない 漁業権 無条件で長期に渡り 英国海域での漁業権を 許可せず。 毎年、見直すやり方を 提唱 移行期間 延長なし 2020年12月31日までに 合意に持ち込む。 延長は、なし！

ゴーブ内閣府長官 3月上旬の発言 ゴーブ 内閣府長官 写真： 英国議会 英国内では、EU法や欧州憲法裁の権限は、ない 英国は2020年末で、欧州海域でも独立国家となるため、 漁業権についてEUと合意を取り付けるつもりだ 出来れば今年9月までに、EUとの貿易内容について 大まかな枠組みを決定したい意向である。そのためには、 今後4ヶ月間は集中した交渉をするつもりだ 英国は交渉を延長するつもりはなく、2021年1月1日から EU単一市場と関税同盟のメンバーではなくなる 6月の会合で、9月までの大まかな枠組み決定が無理そうだ と判断されれば、それ以上の時間を交渉に費やさず、 打ち切りの可能性について決定する必要がある

第三部 ユーロ圏・パンデミック対策 財政／金融／政治

EU加盟国の拠出金支払額と純受益／拠出国（2018年） 出典： 欧州委員会、欧州連合日本政府代表部 純拠出国 純受益国 10ヶ国で 18カ国を 養っていた Brexit

英国が抜けた部分の穴埋めは？ https://www.consilium.europa.eu/en/meetings/european-council/2020/02/20/ 出典： 欧州委員会 ピンク： Frugal Four （倹約家の支払い超国） スウェーデン・デンマーク・オランダ・オーストリア 黄色： 受取額を減らされたら困る国 水色： その他 現在、EU加盟国は GDP比1％の拠出金を支払っている EU GDP比1.11％／欧州議会 1.3％ 増額希望 Frugal Four 1％継続希望 補助金の受取 絶対に減額は 受け入れられない 2021/27年中期予算 英国が抜けた分 600～750億ユーロ 不足分をどうするか？

純受益国にとっては死活問題 https://www.eu.emb-japan.go.jp/files/000363185.pdf 出典： 欧州連合日本政府代表部（2018年5月） 国家財政に占める EUからの受取金の割合

EU結束基金と地域開発基金割当額（2014～2020年） EU結束基金 地域開発基金 出典： 欧州連合日本政府代表部（2018年5月） https://www.eu.emb-japan.go.jp/files/000363185.pdf

速攻策 中期策 中小企業対策など 英国 5.5％ 2.6％ 4.1％ 米国 1.4％ 1.4％ 15.1％ ドイツ 6.9％ 14.6％ 38.6％ フランス 1.2％ 9.4％ 12.5％ イタリア 0.9％ 13％ 7.3％ スペイン 0.7％ 2％ 9.1％ 主要国の財政拡大比較 4月1日時点の各国のパンデミック対策 対GDP比（2019年GDP）で表示 出典： 数々の報道 速攻策 → 給与補助、小切手送付など 中期策 → 納税期限延期など 中小企業対策など→ 企業融資の政府保証など 伊仏スペイン 財政的に 相当苦しいはず

欧州中銀（ECB）からの発表： 3月12日 政策金利 全て据え置き 3月12日の金融政策理事会で発表 新LTRO（長期リファイナンス・オペ） 銀行への流動性供給措置 TLTRO3（貸出条件付き長期リファイナンス・オペ） 民間企業向け貸出促進策という位置づけ 2020年6月～21年6月まで、従来の貸出金利より25bps下げる 銀行の借り入れ額増額 2019年2月28日時点の適格貸出資産残高の最大30% → 50％規模まで増額決定。 担保物件条件の緩和も検討 https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.pr200312_1~39db50b717.en.html https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.pr200312_2~06c32dabd1.en.html 出典： 欧州中銀 QE枠の増額 一時的に年末まで、1200億ユーロの増額

https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/pepp/html/index.en.html 出典： 欧州中銀 （ECB） 154億4400万ユーロ PEPP 実績 PEPP(パンデミック緊急購入プログラム）発表 7500億ユーロ規模のパンデミックに特化した緩和策 購入対象は、現在のAPP（国債購入を含むQE策）に含まれるもの全て APPの対象となっていなかったギリシャ国債も含まれる APPで設定されている加盟各国の国債購入上限33％は、適用されず 実施は、2020年末まで 万が一、パンデミックがその前に収束しても、年末まで継続 欧州中銀（ECB）からの発表： 3月18日

https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/index.en.html 出典： 欧州中銀 （ECB） 資産購入プログラム PSPP： 国債 CBPP： カバードボンド CSPP： 社債 ABSPP： 資産担保証券 ECB資産購入プログラム（QE策） 3月総額 511億4100万ユーロ

https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/index.en.html 出典： 欧州中銀 （ECB） 資産購入プログラム PSPP： 国債 CBPP： カバードボンド CSPP： 社債 ABSPP： 資産担保証券 ECB資産購入プログラム＋PEPP総額 511億4100万ユーロ 154億4400万ユーロ 665億8500万ユーロ 購入額が大幅増加 伊長期金利低下

ユーロ加盟9ヶ国、コロナ債要求 ベルギー フランス ギリシャ アイルランド イタリア ルクセンブルグ ポルトガル スロベニア スペイン コロナ債 それ以外の財政支援

ユーロ共同債賛成国が増えた 3月25日時点 ヨーロッパの 南／西に集まっている 3月30日時点 14ヶ国に増加 反対は5ヶ国のみ ドイツ オランダ オーストリア フィンランド マルタ

ユーロ圏財務相会合テレコンフェレンス https://www.consilium.europa.eu/en/meetings/eurogroup/2020/04/07/ 出典： 欧州委員会 3月24日 ユーロ圏財務相会合テレコンフェレンス 3月26日 EU首脳会談テレコンフェレンス EU首脳会談で、ユーロ圏財務相に 14日間の期限を設定し、解決策を提案するよう指示 4月7日に、パンデミック対策を協議／発表予定 合意できず、4月9日に再度テレコンフェレンス実施 コロナ共同債 それ以外の支援策 次回EUサミットで 再協議予定 ・ 27億ユーロ EU予算を原資とした救済策 ・ 2000億ユーロ EIB（欧州投資銀行）による中小企業向け融資（財源は250億ユーロ） ・ 2400億ユーロ ESM（欧州安定メカニズム）の医療関係費へのクレジットライン ・ 1000億ユーロ EU記本条約122条に基づき、欧州委員会の雇用支援クレジットライン ユーロ圏GDP 3％

EU条約 122条 EU条約では、ユーロ参加国への支援条項なし ECB、EU加盟国と各国中央銀行が、他のユーロ参加国の負債を 引受けることは、救済禁止条項 (No bail out clauses)により、禁止 EU条約 122条2項 「自然災害や例外的な出来事による困難な状況にEU加盟国が陥っ た場合、もしくは陥りそうな場合、EUは財政支援が可能である」 コロナ感染は、「例外的な出来事」に当てはまる？ その場合、コロナ共同債を認めるか？

独AKKさん辞任選出時期の変更 https://www.bundesregierung.de/breg-en/federal-government/cabinet/1648962-1648962 写真： ドイツ連邦政府 Annegret Kramp-Karrenbauer （AKK） アンネグレート クランプ・カレンバウアー CDU党首／防衛庁長官 本来は、今年の夏にCDU党首選 予定だった ２月23日実施のハンブルグ州議会選挙で CDU党は第三党へ （SPD党、緑の党、CDU党の順） 新党首決定を急ぐため 夏まで待たずに 4月25日 特別党大会実施予定

第四部 マーケット展望

南アフリカ 2度の格下げ 以前 変更後 見通し ムーディーズ Baa3 Ba1 ネガティブ 3月27日 S&P BB ネガティブ 19年11月22日 フィッチ BB+ BB ネガティブ 4月4日

https://www.ecb.europa.eu/pub/economic- bulletin/focus/2018/html/ecb.ebbox201808_01.en.html 出典： ECB （2018年12月19日） 新興国通貨に注意 ちょっと古く、2018年12月19日発表 「脆弱な新興国通貨」について 外貨準備は 十分に足りているか？ ドル建て債務GDP比

アメリカGDP予想 2020 Q1 2020 Q2 A銀行（欧州系） － 2.2％ － 33％ B銀行（米系） － 10％ － 25％ C銀行（米系） ＋ 1.2％ － 14.7％ D銀行（カナダ系） － 3％ － 25％ E銀行（米系） － 2.4％ － 30.1％ F銀行（米系） － 9％ － 34％ Q1速報値 Q1改定値 Q1確定値 Q2速報値 Q2改定値 Q2確定値 4月29日 5月28日 6月25日 7月30日 8月27日 9月30日 https://www.bea.gov/news/schedule 出典： 米商務省経済分析局 米GDP発表日

ドル・インデックス （右軸） ダウ・ジョーンズ株価 （左軸） 出典： 米セントルイス連銀 米株式指数とドル ドル高 株安 ドル安 株高 黒線 → ドルの高値では、株価は安値をつけやすい ピンク線 → ドルの安値では、株価は高値をつけやすい 株価はドル高を嫌がり ドル安を好感する？？？

スイス中銀デポジット残高 残高（億以下、四捨五入） 前週との差額 3月6日 5985億スイス 13日 6030億スイス 45億スイス 20日 6088億スイス 58億スイス 27日 6205億スイス 117億スイス 4月3日 6272億スイス 67億スイス 出典： スイス中銀 https://www.snb.ch/en/iabout/stat/statrep/id/statpub_impdata この週以外も スイス売り介入をした可能性は 大きい

ユーロ／ドル 週足 200週SMA ピンクの1.10が上抜けすれば まずは1.1150目標

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