投資戦略202411 - Speaker Deck

Slide 1

Slide 1 text

Slide 2

Slide 2 text

続・金融引き締め局面の投資戦略 PWのポートフォリオ構築のための投資戦略骨子を確認します。 ○経済情勢と大局観 2022年はここもと見られなかった本格的なインフレが確認され、グローバルな金融政策の引き締めと経済成長ペースの鈍化がテーマとなり、種々のアセットクラスが下落しました。しかし、2022年終盤以降米国でインフレがピークを打ちつつあり、今後は景気や実体経済の悪化との天秤を勘案して金融政策が決定されていくと考えられます。 2023年前半、金利が高止まっている間は債券投資の実行に有利な局面。一方で、2023年後半に金融緩和の累積的影響による景気減速が実現してくる段には、 AT1（優先株式預託証券、CoCos）をはじめとするリスクアセットに好機が訪れると考えられます。従って2023年前半は、経済成長ペースの鈍化の可能性等を踏まえ、景気サイクルの終盤を意識しながらディフェンシブなポートフォリオ運営を実施。2023年後半戦のリセッションリスクに対応できるよう、ポジションはやや軽め、高クオリティ銘柄でキャッシュフローをしっかりと確保することを推奨します。（2023年1月時点） ✓ 長期的には2024年の下げ相場は良い買い場と考える。 ✓ 2024年9月のFOMCで50bpの利下が決定。約4年半ぶりの利下となり、22年から続いてきた金融引締に遂に終止符が打たれる。 ✓ 銘柄選択の基本スタンスとしては、構成銘柄の幅広さ、米国市場を代表する優良銘柄の組入状況及び過去のリスクリターンを勘案し、 S&P500指数に比重を置くことを推奨。 ✓ Mag7を筆頭に大型テック系企業は2024年も相場を一定牽引する見込み。 ✓ ハイパーグロースや赤字決算のハイテク企業は、Fedの金融緩和に伴い時間分散でエントリーすることを推奨（基本は押し目買い）。但しグロース企業が須らく上昇するわけではなく、強靭なビジネスモデルを有する一部のグロース企業が選好される可能性が高い。選別が重要。株式債券通貨オルタナティブ 1. 金利 ✓ 米10年利回りは経済指標に応じてレンジで推移（やや下方バイアス） ✓ 短期金利は高水準で推移 ✓ 超長期については水準次第 2. クレジット ✓ ポートフォリオのインカムゲインを維持するパーツとして利用 ✓ 短期のシニア、Tier2劣後債の活用 ✓ 長期の高クオリティ銘柄の活用 ✓ 景気後退時に時間分散・円ベース単価を勘案しながらAT1を仕込む 3. デュレーション ✓ 攻防安定的な年限は3-5年ゾーン ✓ 長期の年限は戦術的な投資対象 ✓ ポートフォリオとしては緩やかなラダーを構成 4. セクター・エリア ✓ 新興国については、米金利の高止まりによる相対的な魅力低下、インフレリスク・取引コスト等の観点から引き続き慎重な見方 ✓ 2023年は日銀新総裁就任、また米国インフレ動向により、日米両国の金融政策の転換が想定されるため上下に大きくぶれる可能性がある ✓ ドル建て資産を購入するために必要なUSDの手当てについては、購入する資産から得られる中長期的なリターンと、円高リスクとの見合いを検討 ✓ 日銀要因で円高進行するタイミングではドル買いの好機 ✓ 環境に応じて、ドルを購入するタイミングは分散する ✓ 新興国通貨は基本的に保有しない 1. REIT ✓ 日本は個別銘柄、米国はインデックス投資、私募REITの場合はファンド活用 ✓ 絶対水準に割安感がないため、選別的に検討 2. コモディティ ✓ 基本的にキャッシュフローを生み出さない資産には投資しない 3. ヘッジファンド ✓ ヘッジファンドの銘柄を見て一部検討 ✓ 流動性と残高に留意しつつファンドマネージャーを吟味する 4. プライベートエクイティ投資 ✓ 米国PEマーケットにおける、ミドル～レイトステージの有望な企業へ投資は引き続き検討仕組債 ✓ 円建てのニーズに対しては私募SB, CLNの活用を検討 Pragmaworksの投資戦略骨子

Slide 3

Slide 3 text

投資戦略(株式） 12 株式(Equity) ①足元のテーマ ②方向感 ③投資戦略 1. 大統領選はトランプ勝利確実で不確実性が払拭され株式には追い風。また、 Fedの利下げも株式には強力な追い風であり、この先もマーケットのボラティリティは見られるであろうが、この様な、「Big Picture」を頭に入れておくことが重要。 2. MMFが引き続きAll Time Highを更新。投資に向かう大量の実弾とも言えるが、利下げによってMMFから得られるリターンも減少するため、投資家はよりリターンの高い他のリスク資産に目を向け始める可能性が高い。 3. 米国10年債利回りの推移。2023年秋口に5%に瞬間タッチした後、足下では 4%台半ばで推移。これが3%台前半まで下落すると、株式のValuationには更に大きな追い風となる可能性大。 4. 一方でリスクも横たわっており、足元最大のリスクは地政学リスク及び米国政府の財政問題。 5. 利下げ後は金利に敏感な小型株（ラッセル2000）に資金が集まる可能性が高い。但し、一本調子で上昇している局面での順張り投資はリスク大。随所で訪れる短期的な調整時にエントリーし、リスクを軽減することを推奨。 1. 生成AIブームは長期トレンドに乗る可能性が高い。その場合、生成AIを駆動する基盤であるAI半導体は長期で期待できる。 2. 生成AIが企業の生産性向上を後押しする可能性が高く、この生産性向上が上手くいけば米国経済の軟着陸（いわゆるソフトランディング）実現につながる。 3. ソフトランディングによる強い経済と利下げが同時に実現した場合、米国株式市場には強力な追い風となる。 4. 1月のS&P500指数が前月比+1.59%で取引を終えたことから、January Effect（1月効果）のアノマリーに従えば、米国株式は2024年通年ではプラスで終わる可能性が高い。 5. 大統領選が終わり不確実性が払拭されたことで、年末ラリーに期待が集まるが、米国株は現状既に割高な水準にあり、アップサイドは限定的。【原則】 1. 強固な参入障壁を持ち、決算が順調な会社はホールド（相場全体が崩れても、決算に問題ない限り売却しない）。 2. もし決算をミスした場合、そのミスの内容を確認することが重要。一過性の要因で決算が不調だった場合はホールドを継続。 3. 2022年に始まった利上は終了。これは株式には強力な好材料だが、地政学リスク・米政府財政問題・景気後退・大統領選等には警戒を要するため、購入は時間分散を推奨。 4. 株式市場全体の下落に連れて優良銘柄も下落している局面は、それら優良銘柄を購入する好機であるため積極的に購入する。【具体的戦略】 1. チャートだけを頼りに順張りで上値を追うことなく、安値圏で推移しているタイミングで、 S&P500連動のETF購入(構成銘柄の幅広さ、米国市場を代表する優良銘柄の組入状況、及び過去のリスクリターンを勘案)を推奨。 2. Mag7を筆頭に大型テック系企業は2024年も相場を一定牽引する見込み。 3. ハイパーグロース銘柄への投資は、 2022年に開始した利上が終了し、金融緩和が決定したなか、強靭なビジネスモデルを有する一部のグロースは選好される可能性が高い。個社事由とは関係なく、市場全体が大きく下がったところでは買い向かいたい。 4. 今年は統計的に弱いはずの2月と3月が強く、逆に4月が弱かった。また、年間を通じて最も弱いはずの9月にS&P500は史上最高値を更新し、10月も+0.99%に着地。今年はこれまでのところアノマリーが全く的中していないことには留意が必要。大統領選後の年末ラリーには期待するも、過度な期待は持たず、押し目があれば時間分散で丁寧に拾いに行くことを推奨。株式投資の原則株式投資は、投資先の事業の中身に着目し、マーケットタイミングは考えない。ウォーレン・バフェットですらマーケットタイミングは判断できないとしており、バフェットでも実行できないことを目指すことは合理的とは言えないのがその理由。また、全米もしくはその一部をカバーする指数（例.S&P500）や、ファンダメンタルズが強靭な企業の株式をターゲットとするも、購入はマーケット要因あるいは個社の一過性要因などで株価が大きく下落したポイントや、時間分散で小刻みにエントリーすることを基本とする。

Slide 4

Slide 4 text

債券(Fixed Income) ①足元のテーマ ②方向感 ③投資戦略投資戦略(債券）債券投資の原則債券投資は、クオリティの高い発行体を選択し、時価に一喜一憂せず、ポートフォリオの中核資産として腰を据えて維持することが基本。発行体の信用が著しく毀損した場合や、ポートフォリオ内の著しい偏りが生じた場合などを除いては、拙速な売買は避け、中長期目線でキャッシュフローをしっかりと受取り、積み上げていくスタンスが肝要。 1. 前回に引き続き11月FOMCで利下げ。主要政策金利：25bps 利下げ（誘導目標レンジ4.50%～4.75%）※満場一致 2. FRBは物価と雇用の２つの要素のリスクが均衡と思料。12月の利下げの可能性を排除しないややハト派のFOMC（11月）。 3. 雇用統計は10月頭直近6カ月で最大の伸び。11月頭(10月分)は特殊要因で弱い結果。12月利下げは80%強織込み(11/14)。 4. 株式対比で債券の魅力度が高い状態は継続。投資適格債に妙味。 5. トランプトレード（ドル高金利高）が進みトリプルレッドの影響、織込み進む。 6. CPIが足踏み。金融政策の先行きへの影響を再度増す。 7. イールドカーブがスティープ化し、短期から長期セクターに妙味が遷移。（イールドカーブの正常化へ。） 1. 10月は、トランプ大統領復活をプライスインした月で金利は急上昇。 2. 結果としてトリプルレッドが達成され、金利リスク低減のヘッジ行動が惹起されている可能性があり。機械的な売りもあり金利上昇圧力に。 3. インフレ再燃リスクが顕在化すれば利下げペースは鈍化方向に。 4. 中期的には10年債4%＋程度を中心としたレンジ想定を維持するものの、国債発行増のタームプレミアム上昇が強く加わる場合には、 4-5%レンジに切りあがる可能性に注意。（スティープニング傾向。） 1. 質の高い発行体選択、分散（発行体・資本構成・タイミング）が重要。ポートフォリオの中核資産として質の高い発行体のポジションを維持し、中長期目線でキャッシュフローをしっかりと受取るスタンスを維持。ポート内、ドル、円バランスに配慮。徐々にポートの中心デュレーションを少し長めに推移させていくイメージでラダーポート構築を意識。 2. 金利低下時にアウトパフォームするのはIG債と想定。シニア、劣後債を優先的に取り組み、年限を分散したポートへ。発行体は各国トップ銀行を中心に選択（現時点ではAT1も継続保有可）。欧州銀のハイベータネーム新規はシニア、選択的に劣後債までが望ましい。相対的に高リスク発行体、低弁済順位債はポート内の中短期ゾーンで活用。 3. 逆イールド形状が緩和され、短期ゾーンの妙味が後退。欧米金融IG 債に投資妙味（金利上昇が続く局面では、随時償還する短年限の債券を金利の高い環境下で順次再投資するのが有効）。米銀なら5% 台～（10年程度の劣後債ならば5%台半ば）を目線としてエントリしたい。 4. 確定利回りの目線をそれぞれ設定し、高クオリティの投資適格債を高金利環境下で、為替とのバランスを考慮して買い付けていくことが肝要。 5. イールドカーブの正常化および左記レンジの切りあがり（スティープニング進行）の際は、長期債のエントリーに好機が訪れる可能性あり。長期～超長期は買い下がれるよう分散してエントリーしたい。 6. 長期債（10年近辺）は最終利回りのみならず途中売却も視野に入れ、直利も考慮。金利低下ベット及び為替のダウンサイドリスクには10年超～20年の米国ストリップス債や、ベース金利に近い（クレジットスプレッドよりもベース金利部分の影響が大きい）ハイクオリティ銘柄、IG債が選択肢に。

Slide 5

Slide 5 text

通貨(Currency)/米ドル円 ①足元のテーマ ②方向感 ③投資戦略投資戦略(為替/ドル円） 1. トランプ政策の実現可能性 2. 米国景気と金利動向 3.日銀の政策変更スタンス 1. 10月はほぼ一本調子でドル高円安が進行。ソフトランディングの蓋然性が高まりリスクオンムードが加速し、利下げの織りこみが剥落したことが主因。月後半はいわゆるトランプトレードがドル買いを後押しした。執筆時点（11/13）では155円近辺で推移。2024年7月以来の高値をうかがっている。 2. 依然日米金利差は縮小傾向であろうことからメインシナリオは緩やかなドル安円高を想定しているが、トランプ氏の政策が攪乱要因。減税＋関税のポリシーミックスがインフレを想起させ米金利上昇⇒ドル高円安という経路と、財政不安+政策金利利下げプレッシャー⇒ドル安円高というシナリオが併存している。マーケットがどちらをテーマにするかは現時点では読みにくい。こういうケースでは乱高下に惑わされないよう注意したい。外貨投資の原則外貨投資においては、為替の方向感にベットして為替差益を狙うような投機的な取引はしない。あくまでも、円資産への集中リスクを回避するための長期的な通貨分散、資産分散を目的とする。よって、マーケットタイミングを判断するよりも、購入タイミングを分散することでリスクを軽減しながら、上記目的を達成することを推奨する。 1. 原則USDポジションをキープし、USD建運用のメリットを享受。 2. 各々の資産運用プラン（例：ドル建債券の購入）を実行するために必要なドルの手当てについては積極的に進める。その際、購入する資産の円高抵抗力の検証をすること、及び購入タイミングを分散することが重要。 3. 方向性を見極めにくい環境になった。ひとつ言えることは160円を超えるドル高円安の持続性は乏しいということ。足元155円に迫っていることから、急いでドルを購入する必要はないと考える。140円台から慎重に買い下がりたい。また、日銀のアクションで円高進行したタイミングは積極的にドルを手当てする。