投資戦略202305

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1. copyright © 2023 Pragmaworks Inc. All Rights Reserved 革新的で身近なファミリーオフィス 投 資 戦 略 2 0 2 3 年 5 月 May 2023
2. 続・金融引き締め局面の投資戦略 PWのポートフォリオ構築のための投資戦略骨子を確認します。 ◦経済情勢と大局観 2022年はここもと見られなかった本格的なインフレが確認され、グローバルな金融政策の引き締めと経済成長ペースの鈍化がテーマとなり、種々のアセット クラスが下落しました。しかし、2022年終盤以降米国でインフレがピークを打ちつつあり、今後は景気や実体経済の悪化との天秤を勘案して金融政策が決定 されていくと考えられます。2023年前半、金利が高止まっている間は債券投資の実行に有利な局面。一方で、2023年後半に金融緩和の累積的影響による 景気減速が実現してくる段には、AT1（優先株式預託証券、CoCos）をはじめとするリスクアセットに好機が訪れると考えられます。 従って2023年前半は、経済成長ペースの鈍化の可能性等を踏まえ、景気サイクルの終盤を意識しながらディフェンシブなポートフォリオ運営を実施。2023年 後半戦のリセッションリスクに対応できるよう、ポジションはやや軽め、高クオリティ銘柄でキャッシュフローをしっかりと確保することを推奨します。 ✓ 長期的には2023年の下げ相場 は良い買い場と考える。 ✓ まだしばらくインフレ指標次第で 株価のUp or Downが続く可能 性が認められるが、昨年から続 く金利の引上げは最終局面に 入りつつあるという「Big Picture」を持つことが重要（つま り株式にはプラス要因）。 ✓ 銘柄選択の基本スタンスとして は、構成銘柄の幅広さ、米国市 場を代表する優良銘柄の組入 状況及び過去のリスクリターン を勘案し、S&P500指数に比重 を置くことを推奨。 ✓ グロースやハイテクのうち、金 融引締めが未だ継続しているこ とに配慮し、新規及び追加投資 は時期尚早。 投資をする際は、先行投資型の 赤字体質企業は避け、既に黒 字化している高収益体質企業を 選別。 株式 債券 通貨 オルタナティブ 1. 金利 ✓ 米10年利回りは経済指標に応じて レンジで推移（やや下方バイアス） ✓ 短期金利は高水準で推移 ✓ 超長期については水準次第 2. クレジット ✓ ポートフォリオのインカムゲインを 維持するパーツとして利用 ✓ 短期のシニア、Tier2劣後債の活用 ✓ 長期の高クオリティ銘柄の活用 ✓ 景気後退時に時間分散・円ベース 単価を勘案しながらAT1を仕込む 3. デュレーション ✓ 攻防安定的な年限は3-5年ゾーン ✓ 長期の年限は戦術的な投資対象 ✓ ポートフォリオとしては緩やかなラ ダーを構成 4. セクター・エリア ✓ 新興国については、米金利の高止 まりによる相対的な魅力低下、イン フレリスク・取引コスト等の観点から 引き続き慎重な見方 ✓ 2023年は日銀新総裁就任、また 米国インフレ動向により、日米両 国の金融政策の転換が想定さ れるため上下に大きくぶれる可 能性がある ✓ ドル建て資産を購入するために 必要なUSDの手当てについては、 購入する資産から得られる中長 期的なリターンと、円高リスクと の見合いを検討 ✓ 日銀要因で円高進行するタイミ ングではドル買いの好機 ✓ 環境に応じて、ドルを購入するタ イミングは分散する ✓ 新興国通貨は基本的に保有しな い 1. REIT ✓ 日本は個別銘柄、米国はイン デックス投資、私募REITの場合 はファンド活用 ✓ 絶対水準に割安感がないため、 選別的に検討 2. コモディティ ✓ 基本的にキャッシュフローを生み 出さない資産には投資しない 3. ヘッジファンド ✓ ヘッジファンドの銘柄を見て一部 検討 ✓ 流動性と残高に留意しつつファン ドマネージャーを吟味する 4. プライベートエクイティ投資 ✓ 米国PEマーケットにおける、ミド ル～レイトステージの有望な企業 へ投資は引き続き検討 仕組債 ✓ 円建てのニーズに対しては私募 SB, CLNの活用を検討 Pragmaworksの投資戦略骨子
3. 投資戦略(株式） 株式(Equity) ①足元のテーマ ②方向感 1 ③投資戦略 1. 5月FOMCでは25bpsの利上げが実施されると共に、声明から追加利上げを 示唆した文言が削除。代わりに、利上げ停止の観測を裏付ける内容「今後に必要 となる追加引き締めの程度は、経済・金融情勢次第」との文言が追加。 2. 金利の引き上げは最終局面に入りつつある。2022年に始まった利上げは、 75bpsの引き上げが連続4回行われるという、米国建国史上空前絶後とも思わ れる急激な金融引締めであったが、これがようやく停止する見通し。この様な、 「Big Picture」を頭に入れておくことが重要。 3. 米国銀行における商業用不動産融資ポートフォリオに潜むリスク（不良債権問 題） 4. 市場見通しは強気派と弱気派の綱引きが拮抗 強気派：インフレピークアウトとFRBのハト派転換期待 弱気派：景気減速と企業業績の悪化懸念 1. 雇用統計は、市場予想を大幅に上回り、インフレ終息が一本調子で簡単にはい かないことを連想させる。つまり、目標のインフレ率2.0%へ到達するには未だ 長い道のりである可能性が高い。Peakは過ぎ去り良い方向に向かってはいる が、100%楽観も出来ない状況。 2. 相次ぐ銀行の経営破綻が信用状況のひっ迫を招いており、経済活動・雇用・イン フレに重くのしかかってくる可能性が示唆される。その場合は利上げを継続す る必要がなくなり、株式市場にはプラス要因となる。また、23年1Qの決算発表 では、総じて市場予想を上回る売上・利益が報告されており、良い意味で想定 外に企業業績が底堅いことを示している。この先、利上げ停止となる一方で企 業業績が前年同期比で改善していくとなれば、株式市場は好感する可能性が高 い。 【原則】 1. 強固な参入障壁を持ち、決算が順調な会社はホールド（相場全体 が崩れても、決算に問題ない限り売却しない）。 2. もし決算をミスした場合、そのミスの内容を確認することが重要。 一過性の要因で決算が不調だった場合はホールドを継続。 3. インフレのピークアウト及びそれに伴う金融引締めの最終局面に 入りつつあり、株価の大底は打ったと思われるものの、引き続き インフレ動向及び企業業績に警戒を要するため、タイミングを分 けて購入。 【具体的戦略】 1. 米国株式は既に大底は打っていると判断。上値を追うことなく、 安値圏で推移しているタイミングで、SP500連動のETF購入 (構成銘柄の幅広さ、米国市場を代表する優良銘柄の組入状況、 及び過去のリスクリターンを勘案)を推奨。 2. 5月～10月頃は例年相場が比較的弱い時期とされ、昨年から続 く状況を総合的に勘案すると、この間に大きく下がったタイミン グは分散投資の好機と考える。 3. ハイパーグロース銘柄への投資再開はFRBのハト派転換を確認 してからでも十分値幅を狙える。 株式投資の原則 株式投資は、投資先の事業の中身に着目し、マーケットタイミングは考えない。ウォーレン・バフェットですらマーケットタイミングは判断できないとしており、バフェットでも実行で きないことを目指すことは合理的とは言えないのがその理由。 また、全米もしくはその一部をカバーする指数（例.S&P500）や、ファンダメンタルズが強靭な企業の株式をターゲットとするも、購入はマーケット要因あるいは個社の一過性要 因などで株価が大きく下落したポイントや、時間分散で小刻みにエントリーすることを基本とする。
4. 1. 米ＣＰＩの減速スピード低下。雇用は引き続き強い。 2. 投資適格債に妙味あり。短期セクターは将棋で言う「攻防 の角」。 3. 米地銀問題が引き続きリスク。当局も完全に抑え込むこ とができておらず、米国内トップ銀行がより大きく頑健化 する構図となっている。 債券(Fixed Income) ①足元のテーマ ②方向感 ③投資戦略 投資戦略(債券・為替） 1. 5月FOMCでは、今後データ次第で利上げ停止の可能性 を示唆。市場は利下げを織り込み。中期的に金利に有利 な局面が見込まれる。 2. 米金利は横ばいレンジから、年末にかけて低下方向へ。 10yに比べて2y(短期セクター)の方が、金利低下幅は大 きくなる想定。 3. 資本性証券は、引き続きボラティリティ高く、将来的な景 気後退を織り込む段には、スプレッド拡大（単価下落方向） が生じる見通し。為替とのバランスを注視。コールスキッ プリスクが上昇しているもののコール償還されるケースが 散見。 1. 4月の資本性証券は総じて下落（欧州はハイベータネーム が下落、米国は地銀問題につられて全体下落）。質の高い 発行体選択、分散（発行体・資本構成・タイミング）が改め てスポットライト。ポートフォリオの中核資産としてポジ ションを維持し、中長期目線でキャッシュフローをしっか りと受取るスタンスは維持。ポート内、ドル、円バランスに 配慮。 2. CoCo債はしばらく不安定な値動きが続く想定のため、 購入時は複数回にタイミングを分けてエントリしたい。短 期～10年程度までのシニア、劣後債を優先的に取り組む 姿勢は変わらない。発行体は各国トップ銀行を中心に選 択（現時点ではAT1も継続保有可）。欧州銀のハイベータ ネーム新規はシニア、選択的に劣後債までが望ましい。 3. 日銀の政策修正イベントを利用して米ドルを安く調達し たい。 4. 金利のカーブ形状から、3-5年ゾーン中短期の欧米金融 IG債に投資妙味。米銀なら4%台後半～5%台、欧州銀 ならば5%後半～6%台を目線としてエントリしたい。 1Q-2Qまでが目安。 5. 短期セクターは流動性のある新発銘柄を利用して購入 （最終利回り重視）、長期セクター（10年近辺）は途中売却 も視野に入れ、直利も考慮。金利低下ベットには10年超 の米国債等ハイクオリティ銘柄が有効。 債券投資の原則 債券投資は、クオリティの高い発行体を選択し、時価に一喜一憂せず、ポートフォリオの中核資産として腰を据えて維持することが 基本。発行体の信用が著しく毀損した場合や、ポートフォリオ内の著しい偏りが生じた場合などを除いては、拙速な売買は避け、中 長期目線でキャッシュフローをしっかりと受取り、積み上げていくスタンスが肝要。
5. 通貨(Currency)/米ドル円 ①足元のテーマ ②方向感 ③投資戦略 投資戦略(為替/ドル円） 1. 米インフレ緩和ペースと米金利動向 2. 日銀の政策修正期待 1. 4月は市場のボラティリティも低下し、リスクテイクしやす い環境に。1か月通じてドル高が進行し、レンジの上限に 到達 2. 5月開催FOMCでの利上げ停止観測でドルは急落。引き 続きコアレンジ内の動きに留まっている 3. 6月FOMCでの利上げ見送り、年内利下げ観測の織り込 みでドルの上値が重くなると想定 4. 6月には日銀金融政策決定会合も控えており、それを前 に政策修正期待から円高が加速する可能性 1. 原則USDポジションをキープし、USD建運用のメリットを享受 2. 各々の資産運用プラン（例：ドル建債券の購入）を実行するため に必要なドルの手当てについては積極的に進める。その際、購 入する資産の円高抵抗力の検証をすること、及び購入タイミン グを分散することは重要 3. 今後、緩やかなドル安円高が進行するという想定のもと、 リスク回避策としてドル資産の売却及び円転を検討（円高進行 時に買戻しすることを前提とする）。 その際の水準は、直近高値の137円台近辺が目処であるが、 為替の環境、ドル資産のトータルリターン状況を勘案して決定 する 4. 一方、短期的に日銀要因で円高進行するタイミングではドル買 いの好機 外貨投資の原則 外貨投資においては、為替の方向感にベットして為替差益を狙うような投機的な取引はしない。あくまでも、円資産への集中リスク を回避するための長期的な通貨分散、資産分散を目的とする。 よって、マーケットタイミングを判断するよりも、購入タイミングを分散することでリスクを軽減しながら、上記目的を達成すること を推奨する。
6. ご留意いただくポイント 〇想定リスク 各シミュレーションから算出された数値は、一定の前提条件の元で計算さ れた概算値のため、実行にあたっては、必ず金融商品取引業者等の専門 機関にご相談ください。 〇その他 本資料の内容は、2020年6月1日時点の税法、その他関連法規に準拠して います。今後の関連法規の改正等により相違が生じることがあり、対策内 容の見直しが必要になる場合があります。 今後の政治経済情勢、業界動向の変化によっては、本資料の内容が適合 しなくなる可能性があります。 〇免責事項 本資料は、一般的な考え方の一部を参考資料として記載したものであり、 特定の取引の実現性・実効性を保証し、または実施を勧誘するものではあ りません。 弊社は、お客様に対し法律、税務、あるいは会計上の助言を供するもので はなく、本資料に関する法律、税務、あるいは会計上の十分性、適切性、有 効・妥当性について、いかなる見解を示すものでもありません。 〇その他 本資料に掲載された税務・会計・法律等に関わる事項に関しては、予めお 客様の顧問税理士、公認会計士、弁護士等の専門家にご相談のうえ、総合 的にご判断ください。 免責事項