【Progmat】概要説明資料(SC中心編) / Stable Coin Overview

Progmat_概要説明資料(SC中心編) / SC

Transcript

1. Web3とMUFGのデジタルアセット事業 齊藤達哉 プロダクトマネージャー 三菱UFJ信託銀行株式会社 デジタル企画部 デジタルアセット事業室 概要説明資料(SC中心編)
2. 目次 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #1 What is Progmat #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） #3 RWAトークン/SCの勘所 #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 #5 ユースケース俯瞰/概況 #6 今後の展望 © Progmat, Inc. #1
3. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #1 What is Progmat © Progmat, Inc. #2
4. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #プロダクト｜プログラマブルなネットワークで社会を繋ぎ、あらゆる価値をデジタル化する あらゆる価値をデジタル化 権利/資金の流れをプログラマブルに ST セキュリティトークン SC ST SC UT UT ユーティリティトークン SC 社会をネットワークで繋ぐ ステーブルコイン ボーダーレス/24・365/P2P © Progmat, Inc. #3
5. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #プロダクト｜「マルチアセット」×「マルチチェーン/クロスチェーン」×「マルチウォレット」＝高拡張性 【他プラットフォーム】 【ST用プラットフォーム】 【SC用プラットフォーム】 【ST用プラットフォーム】 信託銀行等 信託銀行等 信託銀行等 UI 既存 Sys API Asset Node (SaaS) 金商業者等 UI 既存 Sys UI 既存 Sys 電取業者等 UI 既存 Sys UI 既存 Sys 金商業者等 UI 既存 Sys API API API API API Custodian Node (SaaS) Progmat Coin (SaaS) 3rd Party Wallet 顧客向け ソフトウェア 顧客向け ソフトウェア other chains クロスチェーン クロスチェーン 独自チェーン 【SC用プラットフォーム】 （スコープ外） （自社推進チェーンのみ） （クロスチェーン） STのマルチチェーン展開も容易 （ニーズがあれば） © Progmat, Inc. #4
6. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #設立趣旨｜「インフラ層」を共創/標準化し、市場参加者の圧倒的利便性向上を実現する 各発行体 役務 Ⅱ サービス層 (競争領域) 対価 Service Developers 信託銀行 A コア機能提供 信託銀行 B 銀行 D 銀行 E 証券 F 証券 G エクスチェンジ H DCC会員 による 分権運営 利用料 Ⅰ ST UT Coin インフラ層 (共創領域) スピンアウト (独立化) 信託銀行 C & DCC事務局 Progmat, Inc.…「Core Developer」兼「コンソーシアム(DCC)事務局」 出資 利益還元 インフラ としての 中立的 資本構成 株主企業群＝アライアンスパートナー © Progmat, Inc. #5
7. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #株主兼パートナー企業｜中立性/独立性を確保し、日本を代表する企業の知見とネットワークを結集 【持株比率】 6.4% 6.4% 6.4% 発行市場を牽引し 規格標準化を図る 6.4% 4.3% 4.3% 4.3% 11.6% 5.0% 2.7% 流通市場を牽引し 決済インフラとの 連携を円滑化する 今後のラウンドでの 希薄化余地 金融インフラや 先端技術に関する ノウハウを提供する 新たな金融商品や 顧客体験を創る ※グローバルテック企業、 証券会社/AM…etc 連結子会社 非該当ライン 42% ※上記株主保有分に加え、役職員向けストックオプション有り © Progmat, Inc. #6
8. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #株主構成｜デジタルアセット市場の成長に合わせて、組織自体のオープン化(“公共財“化)を進めていく V 【独立会社設立】 【シリーズ〔N〕】 T 【事業創成期】 【市場形成期】 【市場拡大期】 【市場成熟期】 ニッチトップ ST/UT/SC基盤固め ユースケース拡大 ”公共財”化 ルール形成牽引 業界横断の標準化 世界展開 ”規模の経済”還元 三菱UFJ信託銀行での インキュベーション(済) ソフトウェア会社化 & 独立会社化(済) アライアンスパートナー 拡大 上場 © Progmat, Inc. #7
9. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #取締役構成｜「信頼」と「革新」を両立する組織として、必要なスキル/経験を満たす経営メンバーで運営 代表取締役 代表取締役 取締役 取締役 取締役 Founder and CEO CFO and CRO 石山 進 齊藤 達哉 田中 利宏 Progmat創設者 メガベンチャーCFO経験者 吉本 幸司 取締役 取締役 西澤 明男 監査役 福島 良典 連続起業家 LayerX 代表取締役CEO 河合 健 吉岡 伸 4大監査法人パートナー経験者 アンダーソン・毛利・友常法律事務所 パートナー弁護士 © Progmat, Inc. #8
10. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #コンソーシアム｜多数の組織が参加する、業界横断で価値を生み出す枠組み 【目的】 デジタルアセット全般を対象とした、 業界横断での新たなエコシステムの共創 最新ナレッジ 共有 【運営概要】 ①複数関係者間を跨ったWGや個別プロジェクトを 柔軟に進めるため、”包括的な秘密保持契約” として機能（共有範囲を調整し、都度個別の NDA締結を不要化） プロダクト 共創 共同検討 ・提言 ②業界横断的/新規性の高いテーマを対象に、 ワーキング・グループ(WG)を組成し、任意参加 ③秘密情報の共有範囲を限定し、 会員同士で柔軟に個別プロジェクトを実施 ④プロダクトに係る分権的運営 【ポイント】 ①入会金/参加費無償 デジタルアセット共創コンソーシアム (DCC) ②入会申込書(Word/押印不要)の電子送付 (事務局で締結手続完了後、会員サイト案内) ③社名非開示のオプション選択可能 © Progmat, Inc. #9
11. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #コンソーシアム｜エコシステムの意見をDCCで集約、「Core Dev」がコア機能を開発/提供する BC基盤 Core Dev *1 Service Dev /API User Progmatに係る意思決定機関 ライセンス契約 機能提供 開発・運用保守 事務局サポート 連携 開発依頼 協議・意思決定 (会員規定、開発方針等) etc. ・BC基盤の提供 役割 ・Progmat NW内の全Nodeの ・動作責任、障害時一時窓口 ・開発推進、及びService Devへの ・ライセンス提供 ・DCC会員規定や開発方針等の ・重要事項の意思決定 ・機能要件の調整、Progmatへの ・開発依頼 API利用 参加 ・Nodeを保有しProgmat ・上でビジネスを構築 ・[API User]Service ・DevとAPI利用計画結び ・ビジネスを構築 *1 Core Devは(株)Progmatだけでなく、複数の企業が担える想定 © Progmat, Inc. #10
12. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #コンソーシアム｜商品化検討中の事業者から、ノウハウを有する業者/専門家等で構成されている 【他業界団体等】 【法律事務所/監査法人等】 26組織 14組織 【技術協力/コンサル】 4% 19組織 【取引所/証券会社】 32組織 147組織 6% 17% 58組織 【暗号資産交換業者】 【発行体/運用者】 デジタルアセット共創 コンソーシアム 41% 357組織 6% 9% 17% 【金融機関/決済業者】 61組織 © Progmat, Inc. #11
13. #1 What is Progmat CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #SCプラットフォーム｜「SC発行用SaaS」として、信託型SC/特定発行体に限らず利用可能なインフラ 【SC銘柄】 Coin 【01】 Coin 【02】 TD 【06】 企画者 【01】 信託 【01】 企画者 【02】 信託 【02】 企画者 【03】 資金移動業者 【03】 銀行 【04】 ビジネス支援 （Option） 中 間 業 務 ア プ リ 構 築 (Option) Coin 【05】 【SC発行管理基盤】 【ブロックチェーン】 【利用者】 仲介者 【01】 Coin （SaaS） API 【仲介者】 仲介者 【02】 Chain X Wallet 仲介者 【03】 SC Coin 【03】 【SC発行者】 利 用 者 ガス代処理 Chain Y Smart Contract Option Servicies Chain Z © Progmat, Inc. #12
14. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #2 デ ジ タ ル ア セ ッ ト 市 場 の 現 在 地 （ R WA 領 域 中 心 ） © Progmat, Inc. #13
15. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #前提｜日本は「成文法主義」 成文法主義 判例法主義 ‐大陸法‐ ‐英米法‐ 「Try & Error」 トライしにくい （“グレーゾーン”は、No Go） トライしやすい （“グレーゾーン”は、Go） 「予見可能性」 予見はしやすい （良くも悪くも硬直的） 予見しにくい （解釈の余地が大きく、リスクも） © Progmat, Inc. #14
16. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #政治的大局観｜米国の“予見可能性”が改善し金融市場融合が本格化。日本でも「金融商品」化へ ポジティブな世論/政治情勢 2024秋～ トランプ政権で「ポジティブ」転換。 「GENIUS Act」「CLARITY Act」 等で“予見可能性”が改善され、 米国の金融市場が“台風の目”に 成文法 主義 判例法 主義 2022冬～2024秋 牽引される形で「中立」寄りへ。 先行して「金融商品」へ移行 ネガティブな世論/政治情勢 © Progmat, Inc. #15
17. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #大きな潮流｜「グローバル金融」⇔「Digital Asset」の融合が双方向で進行している グローバル金融 証券取引 資金決済 ETF (上場投資信託) Digital Asset Security Token (デジタル証券,ST) Stable Coin (デジタル通貨,SC) Crypto Asset (暗号資産,CA) © Progmat, Inc. #16
18. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #インベストメント・チェーンと「オンチェーン金融」｜無視できないレベルに拡大。米政治駆動の加速の背景に オンチェーン金融の存在感が無視できないレベルに拡大し、プロアクティブに動かなければ将来的な金融分野の主導権を失う懸念に繋がっている。 資金需要者としての「米国政府」としても、裏付資産としての米国債需要に直結するため、「オンチェーン金融」の加速は合理的といえる。 裏付資産 国 価値保存＆高頻度付利 トークン化 MMF 国債 高透明性 裏付資産 信用創造 ※ 銀行 預金 調達主体の実相 は個別に異なる 個 人 ・ 法 人 裏付資産 高流動性/即時交換 ステーブル コイン 価値保存＆移転柔軟性 リターン期待＆取引柔軟性 クリプト アセット リターン期待＆取引柔軟性 セキュリティ トークン リスクマネー供給 リターン期待 ※ ETF リスクマネー供給 株式・社債 オ ン チ ェ ー ン 領 域 の 個 人 ・ 法 人 リターン 期待 リターン期待 個 人 ・ 法 人 拡 大 ・ 不 可 逆 価値保存＆付利 【凡例】 オンチェーン 従来の非オンチェーン方式 ※ 海外では可能/日本国内は規制緩和要 © Progmat, Inc. #17
19. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #ステーブルコイン市場規模｜約$300B（46.5兆円）、絶対額も伸びも凄まじい 出典：https://app.rwa.xyz/stablecoins ※155円/$で計算 © Progmat, Inc. #18
20. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #RWAトークン（SC以外）市場規模｜約$35B（5.4兆円）、プライベートクレジット/MMFが特に伸長 出典：https://app.rwa.xyz ※155円/$で計算 © Progmat, Inc. #19
21. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークン化MMF市場規模｜約$7.5B（1.1兆円）、伸びが凄まじい 出典：https://app.rwa.xyz/treasuries ※155円/$で計算 © Progmat, Inc. #20
22. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークン化株式市場規模｜約$600M（930億円）、欧米で急速に拡がる兆候が見られる 自社型： 利用企業は数社程度 第三者型： オンチェーンでの活動増加 出典：https://app.rwa.xyz/stocks ※時価総額の小さな一部案件は割愛 ※155円/$で計算 © Progmat, Inc. #21
23. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークン化株式動向｜米国株式を対象に、トークン化方式も流通チャネルも“既存市場”に近づいている 海外で先行する「トークン化株式」は、米国株式に連動する権利のトークンを欧州市場中心に売買可能にする方式で開始されたが、米国株式自体を表 章したトークンを対象に、NasdaqやATSで米国投資家が売買可能にする動きも加速しており、“既存市場”にとっても対岸の火事では無くなっている ト ー ク ン 化 対 象 株 式 自 体 25/9 Galaxy Digital 米国 25/9～ XXXon 株 式 連 動 権 利 X FG Nexus (Superstate) 米等以外 (Ondo Global Markets) 25/6～ xStoocks 欧州 米国 規則改正申請 (Nasdaq) (Securitize) 25/7 「Oasis Pro」買収 米国 25/9 米国 (Ondo Finance) 必要な米国ライセンス取得(ATS, Broker-Dealer,Transfer Agent) (Backed Finance) 25/6～ Stock Tokens 欧州 (Robinhood) Crypto関連チャネル 【凡例】 25/10 …対象投資家 代替取引システム(ATS) 証券取引所 流通チャネル © Progmat, Inc. #22
24. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #市場分析の切り口｜新事業では“ユーザーの慣性の法則”がポイント（スイッチコスト・複線化コスト） ユ ー ザ ー リ テ ー ル / 機 関 投 資 家 法 人 (典型例) (典型例) 大多数の個人/ 金融機関顧客...etc. クリプト(プロ)ユーザー/ VASP顧客...etc. (典型例) (典型例) 大多数の企業/ 金融機関...etc. クリプト関連企業/ VASP...etc. 既存の金融商品取引/送金・決済 暗号資産関連取引 主たる生活圏/プロセス（”慣性”の働く方向） © Progmat, Inc. #23
25. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #海外SC市場｜「暗号資産関連」が中心だったが、規制整備を背景に“銀行コンソーシアム”が欧米で勃興 ユ ー ザ ー リ テ ー ル / 機 関 投 資 家 法 人 【オフショア市場中心】 【米国市場】【欧州市場】 銀行コンソーシアムによる SC共同発行プロジェクト群 既存の金融商品取引/送金・決済 「USDT」 「USDC」 「新興プロジェクト群」 etc. 暗号資産関連取引 主たる生活圏/プロセス（”慣性”の働く方向） © Progmat, Inc. #24
26. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #国内SC市場｜「暗号資産関連×リテール」で発行開始、「機関投資家/法人」「既存金融」への拡張が焦点 ユ ー ザ ー リ テ ー ル / 機 関 投 資 家 法 人 【国内に市場存在？】 「USDC」・「JPYC(資金移動型)」 既に「••PayPay」で充足？ 「Binance協業プロジェクト」 「銀行共同コイン(仮)」 「Project Pax」 「XUSD/XJPY」 「JPYC(信託型)」 【既存プロセス併存の壁】 既存の金融商品取引/送金・決済 暗号資産関連取引 主たる生活圏/プロセス（”慣性”の働く方向） © Progmat, Inc. #25
27. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #国内規制上のデジタルアセット定義｜暗号資産は「金商法規制」に移行し、取扱業者の運営は厳格化 暗号資産ETFと分離課税議論を契機に、暗号資産の規制法を金商法に移行したうえで、同じ金融商品トークンであるSTの取扱業者が第一種金商業 として規制されていることからも、現暗号資産交換業者も同水準（以上）の厳格な運営が求められる方向性。 広く送金・決済手段として利用される 保有すると収益分配を受ける、 又は投資対象として売買される 特定の権利行使や役務の受領、 又は希少価値自体に意義がある 既存の通貨等 既存の有価証券 既存の優待やコンテンツ トークン化預金 証券規制が適用される (Tokenized Deposit,TD) 「デジタルアセット」 電子情報処理組織 (分散型台帳技術等を を用いたシステム)上で 電子決済手段 電子記録移転 有価証券表示権利等 ステーブルコイン セキュリティトークン (Stable Coin,SC) (Security Token,ST) ユーティリティトークン (Utility Token,UT) 分割/代替不可 電子的に移転可能な 財産的価値 暗号資産 暗号資産 (Crypto Asset,CA) (Crypto Asset,CA) ↑銀行法,資金決済法領域 ↑金融商品取引法領域 機能型以外の NFT © Progmat, Inc. #26
28. #2 デジタルアセット市場の現在地（RWA領域中心） CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #法整備の経緯｜暗号資産の「金融商品」化は26年に確定し、27年に施行見込み Crypto Asset Security Token 20１７ 法施行（仮想通貨） 20１８ 流出事故 ICO詐欺等 20１９ 法改正（暗号資産） 法改正（電有等） 2020 法施行（暗号資産） 法施行（電有等） 20２１ 1号業者の業務開始 2022 Stable Coin 日本法上の定義曖昧 法改正（電子決済手段） 2023 「NFT」解釈明確化 2024 流出事故,米国でETF開始 20２５ 審議会（金商法規制へ） 2026 法改正（金融商品化） 2027 法施行（金融商品化） 法施行（電子決済手段） 1号業者の業務開始 © Progmat, Inc. #27
29. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #3 R WA ト ー ク ン / S C の 勘 所 © Progmat, Inc. #28
30. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークンの勘所｜暗号資産は、 価値の源泉自体がデジタル上で完結 （トークンデータの「唯一性」が寄与） Real World Digital World (実在世界) (デジタル世界) Token Data アドレスA Token (デジタル資産) 譲渡要件（？） 対抗要件（？） 柔軟性 唯一性 Token Data アドレスB 価値の源泉 © Progmat, Inc. #29
31. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークンの勘所｜RWAトークン(含むSC)は、価値の源泉である実在世界側との結節点が重要 Real World Digital World (実在世界) (デジタル世界) Token Data 権利者A アドレスA RWA (実在資産) Token (デジタル資産) スキーム開発 実務定着 譲渡要件具備 対抗要件具備 柔軟性 唯一性 Token Data 権利者B アドレスB 価値の源泉 価値の表象 © Progmat, Inc. #30
32. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #RWAトークンの特性｜パブリックBC上で発行しつつ、AML/CFTリスク統制も可能 発行体権限 【無】 Bitcoin Ethereum トークン＝ 【価値源泉】 発行体権限 【有】 トークン＝ 【価値表章】 Real World Asset(RWA) Tokens （Security Token / Stable Coin etc.） パーミッションドチェーン 【低】 パーミッションレスチェーン パーミッションレスチェーン 移転先制限【可能】 移転先制限【困難】 AML/CFTリスク 【高】 © Progmat, Inc. #31
33. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #SCの特性｜ 「•Pay」・「SC」の概念比較 既存のデジタルマネー(•Pay) ステーブルコイン(SC) ¥1 ¥1 払戻し不可 Pay① 「価値固定」 互換性無し Pay② Pay会社① Pay会社② 独自DB 独自DB ¥1 $1 「払戻し可」 SC① 「価値固定」 「相互互換」 SC② パブリックブロックチェーン (パーミッションレスチェーン) 「誰でも」「どこからでも」アクセス 囲い込みのため 利用可能範囲限定 © Progmat, Inc. #32
34. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #各種マネーの特性｜「価値移転の当事者」「価値の移転方法」の軸で異なる特性有り 価 値 移 転 の 当 事 者 直接的 (w/o 手続) 間接的 (w 手続) 現金 ステーブルコイン （銀行店頭での現金振込等） 銀行送金 (トークン化預金含む) アナログ（物理を伴う） デジタル完結 価値の移転方法 © Progmat, Inc. #33
35. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #各種マネーの特性｜「ポイント」「電子マネー」より高い柔軟性、「暗号資産」より安定的な価値 ポイント 前払式支払手段 電子決済手段(SC) 暗号資産(CA) 1 代表例 楽天ポイント SUICA、•Pay TBD Bitcoin 2 取得費用 無償 有償 有償 有償 or 無償 3 価値変動 (対法定通貨) （等価の法定通貨で固定） 4 換金可能性 払戻しは観念不可 5 移転/譲渡可能性 (対不特定者) 不可 基本的に不可 6 利用可能範囲 限定的 限定的 7 相互互換性 （いわゆる”おまけ”） 安定 （同額の法定通貨） （同額の法定通貨） 安定 （等価の法定通貨で固定） 基本的に払戻し不可 *1 *2 安定 （市場価格での購入、 又は無料配布も有り） 変動あり （等価の法定通貨で固定） （市場価格で変動） 可能 可能 （等価の法定通貨で償還、 又は市場価格で売却) （市場価格で売却） 可能 可能 （アドレス情報さえあれば 不特定先に移転可） （アドレス情報さえあれば 不特定先に移転可） 無制限 無制限 （加盟店ネットワーク内） （加盟店ネットワーク内） （アドレス情報さえあれば 不特定先に支払可） （アドレス情報さえあれば 不特定先に支払可） 基本的に不可 基本的に不可 互換性あり 互換性あり （楽天ポイントとPayPay ポイントは直接交換不可） （SUICAとPASMO,•Pay は直接交換不可） *1 払戻金額の総額が発行額の20%以内、又は当該前払式支払手段の利用困難な地域への転居する場合等 （同一チェーン内同規格、 クロスチェーン規格利用） （同一チェーン内同規格、 クロスチェーン規格利用） *2 Amazonギフト券等、「電子移転可能型前払式支払手段」も近年出現している © Progmat, Inc. #34
36. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #ホールセールCBDC｜構成要素と特性に関する“勝手想定”は以下のとおり 中央銀行 トークン利用者 トークン発行 中銀 資産 (法的建付け？) CBDC 勘定？ 銀行等 (法的建付け？) … … トークン移転 トークン償還 銀行等 (法的建付け？) 勘定系システム連携 対応必須(費用負担?) 中銀勘定系システム (重厚長大) 法的建付/基盤等 今後の確定待ち 連携用システム (オーケストレーション) トークン化基盤？ (そもそもDLT？) © Progmat, Inc. #35
37. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークン化預金(Tokenized Deposit)｜構成要素と特性は以下のとおり 銀行 既存の信用制度 (信用創造)維持 トークン利用者 トークン発行 信用 創造 KYC済 (預金債権発生) 預金 債務 (口座保有) 移転不可 トークン移転 (未整理) … … (預金債権消滅/発生) 匿名先 トークン償還 (預金債権消滅) 勘定系システム連携 対応が必須となる 勘定系システム (重厚長大) KYC済 KYC未済 (口座保有) (口座非保有) 預金自体が対象の ため、一定制約有り 連携用システム (オーケストレーション) トークン化基盤 (”非パブリック”型) © Progmat, Inc. #36
38. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #海外SC(外国電子決済手段)｜構成要素と特性は以下のとおり 海外発行体 *1 国内資金移動業同等 の送金上限額有り 国内仲介者 SC発行 預金債権 ファンド 持分等 支払 債務 (債権発生) SC償還 SC購入/出庫 預りSC 返還債務 買取資金 SC移転 (債権消滅 /発生) 買取資金 含めて保全 自社 アプリケーション SC入庫/売却 (債権消滅) 発行体破綻に備え、 預りSCの額面買取を 約し、自己資金で 金銭信託設定要 KYC 済 (債権発生) (債権消滅) 直接規制不可であり 破綻リスク等孕む 利用者 匿名先 KYC 不要 KYC 済 信託 トークン化基盤 (マルチチェーン可) *1 国内で「外国電子決済手段」として流通可能なものは、外国における資金決済法等に相当する法令の規定で発行されたものに限られる © Progmat, Inc. #37
39. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #国産SC(3号電子決済手段)｜構成要素と特性は以下のとおり 銀行 ライセンス不要で SC事業参入可 発行企画者 トークン利用者 (委託者兼当初受益者) SC発行 信用 創造 KYC 済 (受益権発生) 預金 債務 信託 既存の信用制度 (信用創造)維持 … … (受託者/発行者) 預金 債権 国債等 信託 受益権 *1 勘定系システムに 手を加える必要無し 勘定系システム (重厚長大) SC移転 (受益権消滅 /発生) SC償還 (受益権消滅) 匿名先 KYC 不要 KYC 済 預金を受益権でくるみ、 トークン親和性を向上 信託型SC用 業務アプリケーション トークン化基盤 (マルチチェーン可) *1 発行金額の50％を上限として、国債や定期預金での運用も可能（外貨建ての場合、米国債も可能） © Progmat, Inc. #38
40. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #国産SC(3号電子決済手段)｜日本国債/米国債（50％上限）の運用解禁により、採算性向上 海外SCプロジェクト(USDC) *1 SVB破綻時に デペッグ発生等 特定の銀行 運用失敗の リスク有り 有価証券等 01 預金金利 02 配当等 運用 ファンド (BrackRock) 03 運用収益 発行事業者(Circle) 銀行預金 運用 ファンド 信託型SC（改正前） 特定銀行の 信用リスク残存 運用失敗による リスクは無い 特定の銀行 有価証券等 01 預金金利 信託型SC（改正後） 国の信用リスク で利用者保護 特定の銀行 国 01 預金金利 02 国債利子 信託銀行 信託銀行 SC発行目的信託 SC発行目的信託 銀行預金 特定信託 受益権 銀行預金 （SC） *3 特定信託 受益権 （SC） 国債 国債等の 組入比率 は50％ *2 03 03 運用収益(レベニューシェア) 運用収益(レベニューシェア) SC 信託委託者(発行依頼者) 円貨の場合 持続可能性？ 信託委託者(発行依頼者) 利子収益分 持続性改善 *1 2023年3月10日 シリコンバレーバンクが経営破綻 *2 【預金】12％ 【ファンド】88％ 【運用利率】5.3% …2024年3月時点 *1 *2 【預金】12％ 【ファンド】88％ 【運用利率】5.3% …2024年3月時点 2023年3月10日 シリコンバレーバンクが経営破綻 https://www.taira-m.jp/2024/04/web3-3.html 金融庁「 金融審議会「 資金決済制度等に関するワーキング・ グループ」 報告書の公表について」 ： *3 金融庁「金融審議会「資金決済制度等に関するワーキング・グループ」報告書の公表について」：https://www.taira-m.jp/2024/04/web3-3.html © Progmat, Inc. #39
41. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #日本法上の「SC」＝「電子決済手段」｜「暗号資産」との相違点 広義の”通称ステーブルコイン”分類 1 法定通貨担保型 米ドルや円等の法定通貨を裏付けに発行され、 発行者に対するトークン引渡しと引換えに、等価 の法定通貨の払戻しを受けることができるもの 2 暗号資産/コモディティ担保型 予め定められた暗号資産のロックとの引換え、 又は貴金属等のコモディティを裏付けに発行され、 法定通貨の価値に連動するように設計されたもの 3 無担保型(アルゴリズム型) 需給調整メカニズムにより、トークン供給量を調整 することで、法定通貨等の価値の連動性を維持 しようとするもの 【通貨建資産】 【不特定使用/売買】 【法律上定義】 該当 該当 電子決済手段 法定通貨での 払戻しが約束 されている パーミッションレスBC 上で発行され、 特に移転制限無し 本類型がいわゆる 「ステーブルコイン」 となる 非該当 該当 暗号資産 法定通貨での 払戻しが約束 されていない パーミッションレスBC 上で発行され、 特に移転制限無し 暗号資産交換業者が 「ステーブルコイン」と 称することを禁止(*1) 非該当 該当 暗号資産 法定通貨での 払戻しが約束 されていない パーミッションレスBC 上で発行され、 特に移転制限無し 暗号資産交換業者が 「ステーブルコイン」と 称することを禁止(*1) (*1)暗号資産交換業GL Ⅱ-2-1-3-2 (5)禁止行為の内容 ①法第63条の9の3第1号及び第2号に規定する「暗号資産の性質等についてその 相手方を誤認させるような表示」 として、例えば以下のものが考えられる…価値の安定が常に確保されていない にも関わらず、ステーブルコインと称してこれを誤認させるような表示 © Progmat, Inc. #40
42. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #日本法上の「SC」＝「電子決済手段」｜「トークン化預金」との相違点 【通貨建資産】 【不特定使用/売買】 【法律上定義】 該当 該当 電子決済手段 米ドルや円等の法定通貨を裏付けに発行され、 発行者に対するトークン引渡しと引換えに、等価 の法定通貨の払戻しを受けることができるもの 法定通貨での 払戻しが約束 されている パーミッションレスBC 上で発行され、 特に移転制限無し 本類型がいわゆる 「ステーブルコイン」 となる 2 パーミッションドBCで動かすトークン化預金 該当 非該当 銀行預金 パーミッションドブロックチェーン(BC)を介して権利の 移転処理を行うように設計された預金紐付トークン (当該BCを使用可能な者は特定されている） 法定通貨での 払戻しが約束 されている パーミッションドBC 上で発行され、 特定者しか使用不可 3 KYC済先のみ移転可能なトークン化預金 該当 非該当 パーミッションレスBCを介して権利の移転処理を 行うが、移転先はKYC済アドレスに制約している等 の設計がなされている預金紐付トークン 法定通貨での 払戻しが約束 されている KYC済の特定者 相手にしか 権利移転不可 デジタルマネー分類 1 法定通貨担保型トークン 銀行預金 © Progmat, Inc. #41
43. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #日本法上の「SC」＝「電子決済手段」｜改めて、定義を確認 SC以外のデジタルマネー 電子決済手段(SC) 暗号資産(CA) 【銀行預金型電子マネー】 ：特定の者に対してのみ使用することが できる伝統的な電子マネー 【1号】 ：不特定の者に対して使用・売買可 ：電子的に記録された通貨建資産で、 電子情報処理組織を用いて移転可 【資金移動型電子マネー】 ：特定の者に対してのみ使用することが できる伝統的な電子マネー 【2号】 ：1号電子決済手段と相互交換可 【1号】 ：不特定の者に対して使用・売買可 ：電子的に記録された財産的価値で、 電子情報処理組織を用いて移転可 ：通貨又は通貨建資産に該当しない 【CA/SC非該当のトークン】 ：パーミッションドBC上のデジタルマネー (地域通貨等) ：パーミッションレスBC上のデジタル マネーだが、移転先をKYC済アドレス に制限する等の技術的措置がとられ、 且つ、移転の都度発行者の承諾等 の関与が必要となるもの ・銀行業免許 【3号】(特定信託受益権) ：金銭信託の受益権 ：電子的に記録された財産的価値で、 電子情報処理組織を用いて移転可 ：受託者が信託契約により受け入れた 金銭の全額を預貯金により管理 等 【2号】 ：1号暗号資産と相互交換可 【4号】 ：使用範囲、利用状況等を勘案 ・銀行業免許(含む信託銀行) ・個別ケース次第 © Progmat, Inc. #42
44. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #日本法上の「SC」＝「電子決済手段」｜分類フローチャート 【特定信託受益権】 該当(*1) 1 電子決済手段(SC) 2 電子記録移転有価証券 表示権利等(ST) 3 暗号資産(CA) 4 ポイント等 1 電子決済手段(SC) 5 銀行預金/資金移動型 電子マネー 1 電子決済手段(SC) 6 前払式支払手段 3 暗号資産(CA) 6 前払式支払手段 非該当 【利益分配】 該当(＋金商法要件) 非該当 【有償発行】 非該当 【不特定者間使用・売買】 該当 【通貨建資産】 可能(1号暗号資産との相互交換性) 不可 該当 【金銭払戻】 可能 【不特定者間使用・売買】 非該当 可能(＋資金決済法要件*2) 不可(上記以外) 不可 【不特定者間使用・売買】 可能(＋資金決済法要件*2) 不可(上記以外) 【不特定者間 使用・売買】 可能 不可 (*1)「金銭信託受益権」・「受託者が信託契約で受け入れた金銭の全額を預貯金で 管理」・「トークンに表示」等 (*2)あくまで個別判断だが、「移転先をKYC済アドレスに制限」・「移転都度、発行者の承諾等の関与必要」なものは、電子決済手段(SC) にあたらないと考えられる © Progmat, Inc. #43
45. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #類型比較｜銀行預金は「トークン化預金」として設計、SC(電子決済手段)は実質2類型 ”トークン化預金(Tokenized Deposit)” 資金移動型ステーブルコイン 信託型ステーブルコイン (電子決済手段としての設計は困難) (1号or2号電子決済手段) (特定信託受益権＝3号電子決済手段) 発行企画者の ライセンス制約 銀行業免許取得要 資金移動業登録要 ライセンス不要 2 発行体信用リスク 発行体＝銀行倒産リスク 発行体＝資金移動業者倒産リスク 委託者・受託者倒産リスクから隔離 3 送金先制約 KYC済アドレス以外送金不可 （トークン保有者＝預金債権者であり、 犯収法上、KYC無しで取引不可） KYC未済アドレス含めて送金可 （トークン保有者＝送金資金返還 債権者、送金＝債権消滅・発生） KYC未済アドレス含めて送金可 4 送金金額制約 制約なし 送金金額100万円/回 制約なし 5 利用基盤制約 パーミッションレス(パブリック)型BCで *1 なければ不特定性要件満たせずSC 非該当だが、レス型BC利用も制約あり パーミッションレス(パブリック)型BCのみ （パーミッションド型BCでは、不特定性 要件満たせず、SC非該当） 制約なし 6 その他特徴 発行体となる銀行の勘定系システム の対応負荷が重くなりやすい 自社のバランスシートを使って発行 (未達債務)するため、 バランスシートが肥大化する 1 （信託委託者への業規制無し、 資産管理周りは信託銀行で分担） （一般預金等のトークン化であれば、 預金保険で1千万円までは保護） （更新系API対応と同等以上） （利用者預り金と同額以上の資金が 供託され、供託金から還付手続） （裏付資産は全額信託財産として 管理され、法的に倒産隔離） （トークン保有者＝受益者、 送金＝受益権消滅・発生） （特定信託受益権は不特定性要件 無く、いずれのBCも利用可能） 発行企画者にとっては、オフバランス のまま運用益を収受できる可能性 （レベニューシェアモデルの場合） *1 パブリックコメントに対する金融庁の考え方「銀行によるパーミッションレス型ブロックチェーンを用いたステーブルコインへの関与については、銀行の業務の健全かつ適切な運営等と両立しない可能性が国際的にも示されている中、 銀行の業務の健全かつ適切な運営等の懸念があるため、銀行による電子決済手段の発行については慎重な検討が必要」とされ、現時点で、信託型を除き、銀行による電子決済手段の発行は想定されていないと考えられる © Progmat, Inc. #44
46. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #「信託型SC」のスキーム概要｜契約構成 【凡例】 委 金銭信託委託者 受益者代理人 委 第三者 (弁護士等) 受 元本受益者 受 精算受益者 (複数)SC発行依頼者 ライセンス 不要 託 同受託者 受 受 (複数)銀行 預金債務 託 預金契約 05 受 託 同受託者 (複数)仲介者 取引約款 02 01 受 同受益者 電 電子決済手段等取引業者 受 電 委 預りSC 返還債務 預りSC →受益権 精算受益権 金銭信託契約 (自益信託) 委 SC信託委託者 取引約款等 04 預りSC信託契約 06 (自益信託) 賠償責任分担等 03 に係る契約 匿名 ？ アドレス 信託銀行 自己信託 or 第三者信託 信託(受益者等課税信託) 預金等 SC 信託 SC (元本受益権) (元本受益権) 託 受 信託 受益権 精算受益権 預金取引先は 選択/分散可 裏付資産を 倒産隔離 07 ライセンス 契約等 Coin システム 預りSC無し なら不要 カストディアル ウォレット カストディアル ウォレット アンホステッド ウォレット マルチチェーン（Ethereum等） © Progmat, Inc. #45
47. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #「信託型SC」のスキーム概要｜発行/移転の流れ 【凡例】 委 金銭信託委託者 受益者代理人 託 同受託者 委 第三者 (弁護士等) 受 受 受 元本受益者 (複数)SC発行依頼者 受 精算受益者 委 SC信託委託者 SC購入申込 /法定通貨 精算受益権 受 (複数)仲介者 06 受 同受益者 電 委 (複数)銀行 託 13 SC移転 (受益権消滅/発生) 運用 預金債務 03 信託設定 08 11 一部解約 (預りSC) (SC) 信託銀行 自己信託 or 第三者信託 信託(受益者等課税信託) 預金等 SC 信託 04 (元本受益権) 金利 精算受益権 SC (元本受益権) 信託 受益権 受 07 (受益権消滅/発生) 信託設定 02 06 06 SC(元本受益権)発行 精算受益権発行 (法定通貨) 電 電子決済手段等取引業者 SC購入申込(要KYC) /法定通貨 預りSC 返還債務 預りSC →受益権 01 SC移転 託 同受託者 14 SC移転 (受益権 消滅/発生) 匿名 ？ アドレス 託 SC移転＝ 特定信託受益権 の消滅/発生＝ 受託者（信託銀行） による犯収法上の 取引時確認対象外 15 SC移転 (受益権 消滅/発生) 受 信託業務 05 オペ 信託業務 10 オペ 09 12 仲介業務 オペ アンホステッド ウォレット Coin システム マルチチェーン（Ethereum等） © Progmat, Inc. #46
48. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #「信託型SC」のスキーム概要｜償還の流れ 【凡例】 委 金銭信託委託者 受益者代理人 託 同受託者 委 第三者 (弁護士等) 受 元本受益者 受 精算受益者 (複数)SC発行依頼者 委 SC信託委託者 受 託 同受託者 (複数)仲介者 電 受 同受益者 電 電子決済手段等取引業者 SC買取請求(要KYC) /SC移転 精算受益権 受 01 SC償還 請求 受 02 法定通貨 04 08 法定通貨 (複数)銀行 託 預金取崩し ▲預金債務 05 06 信託銀行 信託(受益者等課税信託) ▲預金 ▲SC 匿名 ？ アドレス 自己信託 or 第三者信託 SC償還請求(要KYC) 受 (原則仲介者経由) (元本受益権) 振込 法定通貨 (原則仲介者経由) 信託業務 07 オペ 03 仲介業務 オペ アンホステッド ウォレット Coin システム マルチチェーン（Ethereum等） © Progmat, Inc. #47
49. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #「海外SC」の取扱｜直輸入は仲介者負担重く送金上限額もあるが、「信託型」による間接輸入で回避可能 海外SC(外貨建て)”直輸入” 発行体破綻に備え、預りSCの額面買取 を約し、自己資金で金銭信託を用意 直接規制不可, 破綻リスク有り 海外籍事業者 裏付 資産 (?) SC 委 SC 仲介者 裏付資産の国内信託保全により 発行体破綻リスク無く、重い負荷回避 ローカルライセンス 不要で参入 委 海外籍事業者 仲介者 SC SC 電 委 預りSC 預りSC 返還債務 SC 買取資金 〔同額〕 信託銀行 預金 〔同額〕 電 委 預りSC 預りSC 返還債務 金銭信託 託 海外SC(外貨建て)”間接輸入” 受益権 SC信託 信託銀行等 SC 金銭信託 SC 託 託 受益権 信託銀行 外貨 預金 SC SC信託 信託銀行等 SC 送金上限額 100万円制約 SC 託 受益権 送金上限額 制約なし 1 発行体破綻リスク 破綻リスク有り(仲介者が負担する) 1 発行体破綻リスク 破綻リスクなし(信託により倒産隔離) 2 仲介者負担 預りSC+買取資金の信託義務 2 仲介者負担 買取資金の信託義務なし 3 送金上限額 100万円制約あり 3 送金上限額 制約なし © Progmat, Inc. #48
50. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #Why SC？｜決済リスク/コストの概念比較 個人間取引 信用リスク ？ 業者介在取引 アセット 購入者 信用リスク ？ アセット 購入者 マネー +手数料 マネー 信用リスク ？ アセット 仲介業者 (高信用) アセット アセット 売却者 信用リスク ？ 業者コスト不要だが、取りはぐれリスクがある マネー トークン間DVP アセット 購入者 マネー ブロックチェーン上で 同時交換(信用不要) アセット +手数料 アセット 売却者 信用リスク ？ 取りはぐれリスクは減るが、業者コストが発生 アセット アセット 売却者 信用リスク ？ 業者コスト不要で、取りはぐれリスクもない © Progmat, Inc. #49
51. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #Why SC？｜クロスボーダー決済に関する概念比較 SC（トークン化） 既存の銀行送金 Country Y Country X Country Y Country X 「誰でも」「どこからでも」 アドレスを基にトークン移転可 送金者 銀行 X 中継 銀行 X 中継 銀行 Y 銀行 Y 受領者 中間コストが高く、着金までのタイムラグも大きい 送金者 受領者 中間コスト極小化、即時移転 © Progmat, Inc. #50
52. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #Why SC？｜プログラマブル決済に関する概念比較 信託型SC 既存の銀行送金（又はトークン化預金） 外部システム IB(インターネットバンキング) からのみ更新可能 IBシステム 外部システム 外部システム 「誰でも」「どこからでも」更新可能 更新系API無し 信託 信託-銀行間は 新規開発不要 銀行 銀行 重厚長大な「勘定系システム」 銀行 外部更新を可能にするには、大規模な改修不可避 銀行 勘定系システムに手を加えずに柔軟な更新が可能 © Progmat, Inc. #51
53. #3 RWAトークン/SCの勘所 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #Why SC？｜必然性×ホワイトスペースの高いセグメントから浸透 決済対象がブロックチェーン上の取引 暗号資産 限 定 的 ST,UT(NFT),他 1 決済対象がブロックチェーン外の取引 プログラマビリティ要 プログラマビリティ不要 3 4 既存デジタルマネー でも対応可能 必然性薄く、 置換コスト大きい SC利用の必然性(①②)があり、 且つホワイトスペース 決 済 範 囲 国 内 外 広 域 ①オンチェーン(即時,決済リスクゼロ) ②クロスボーダー(アドレスのみで直接送金) 2 SC利用必然性(②)はあるが、 既存インフラと競合するため、 置換コストを上回るメリット要 © Progmat, Inc. #52
54. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 © Progmat, Inc. #53
55. #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #案件俯瞰｜各国産PJは海外領域含めて強みとするセグメントを棲み分け、発行/流通は2025年から グローバル Binance Coin(仮) 銀行共同 Coin(仮) XJPY/ XUSD ユ ー ザ ー 等 日本 JPYC (資金移動型) 暗号資産取引 協業案件 JPYC (信託型) *1 トチカ 法人間/リテール決済 ユースケース *1 厳密にはSC(電子決済手段)ではなくBCを利用したトークン化預金(TD) © Progmat, Inc. #54
56. #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #各プロジェクト比較｜信託型SCは「通貨選択の幅」「利用可能範囲」「送金上限額」等の観点で選好進む 海外発行SC 資金移動型SC 信託型SC トークン化預金 Circle社 （USDC） JPYC社 （資金移動型JPYC） 複数の発行企画者(委託者) ×複数の信託銀行(受託者) 北國銀行(トチカ) GMOあおぞら銀等(DCJPY) 外国電子決済手段 （海外SC） 1号電子決済手段 （資金移動型SC） 3号電子決済手段 （信託型SC） 預金 （更新系APIと同等） 1 発行体(例) 2 日本法上分類 3 通貨単位 米ドルのみ 日本円のみ？ 日本円も外貨も可能 日本円のみ 4 主な優位性 グローバルマーケットでの デファクトスタンダード (ブランド・流動性) 資金移動業者にとっては 自社で完結可能な範囲 が広い 法的柔軟性が比較的高い、 勘定系システム改変不要 既存の預金取引先にとって オンボーディングが容易 アドレスさえあれば 非KYC先を含めて移転可 アドレスさえあれば 非KYC先を含めて移転可 アドレスさえあれば 非KYC先を含めて移転可 銀行口座開設者間のみ (マルチチェーン直取引可) (マルチチェーン直取引可) (マルチチェーン直取引可) 100万円/1回あたり 100万円/1回あたり 無制限 無制限 取り扱う仲介業者は 預り額と同額の資金保全が 必要(資金効率悪化) 定義上、パーミッションド型 チェーンの利用は不可 (不特定性要件) 裏付資産について 国債での運用も解禁 (まずは上限50%) 発行銀行は 勘定系システム改変or 更新系APIの具備等必要 5 利用可能範囲 6 送金上限額 7 その他主な制約事項 （外国電子決済手段の制約） （第二種資金移動業の制約） (非KYC先は不可) © Progmat, Inc. #55
57. #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #SCプロジェクト俯瞰｜国内の公表済み「電子決済手段プロジェクト」の全容は現時点で以下のとおり 銘柄/PJ名 1 2 *1 通貨 法令上定義 USDC USDのみ 外国 電子決済手段 JPYC (資金移動型) JPYのみ JPY (+TBD) 銀行共同Coin 推進者 【委】 複数銀行 3 (仮) 4 Binance Coin(仮) 【委】 5 XJPY/ XUSD 【委】 6 JPYC (信託型) 【委】 【受】 信託銀行 【受】 信託銀行 【受】 信託銀行 【受】 信託銀行 法令上制約 *2 仲介者(電取業者) 利用者(短期想定) 送金上限｜100万円 資金保全｜制約有り SBI VCトレード 交換所User (個人中心) 電子決済手段 (1号) 送金上限｜100万円 資金保全｜制約無し ー JPYC User (個人中心) 電子決済手段 (3号) 送金上限｜制約無し 資金保全｜制約無し TBD 銀行取引先 JPY USD+α 同上 同上 Binance Japan +TBD Binance User (個人中心) JPY USD 同上 同上 TBD 暗号資産関連 業者(国内外) JPYのみ 同上 同上 JPYC +TBD JPYC User (法人中心) ・・・and more 協業案件 *1 【委】信託委託者、【受】信託受託者(法的発行体) *2 業者カストディの場合、顧客預りSCと同額の法定通貨を別途自己勘定から信託保全。回避にはセルフカストディウォレットのみでの授受を必須とする。 © Progmat, Inc. #56
58. #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #SCプロジェクト俯瞰｜銀行(連携)コイン 【凡例】 委 委 金銭信託委託者 金融機関群 託 同受託者 SC購入申込 受 同受益者 /対価(円貨or外貨) 電 電子決済手段等取引業者 金銭信託 (円貨or外貨) 金融機関群 託 預金運用 (円貨or外貨) 受 仲介者群 電 信託銀行 円貨SC用 金銭信託 外貨SC用 金銭信託 円貨 外貨 SC ”国産” SC発行 受 利用者 SC購入 /対価 SC ”国産” SC移転 Coin システム パーミッションレスBC © Progmat, Inc. #57
59. #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #SCプロジェクト俯瞰｜Binance×コイン 【凡例】 委 金銭信託委託者 委 託 同受託者 発行依頼者 SC購入申込 受 同受益者 /対価(円貨or外貨) 電 電子決済手段等取引業者 金銭信託(円貨or外貨) 金融機関 託 預金運用 (円貨or外貨) 受 信託銀行 円貨SC用 金銭信託 外貨SC用 金銭信託 円貨 外貨 SC ”Binance” SC発行 仲介者 電 受 利用者 SC購入 /対価 SC ”Binance” SC移転 Coin システム パーミッションレスBC © Progmat, Inc. #58
60. #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #SCプロジェクト俯瞰｜暗号資産業界横断コイン（XJPY/XUSD） 【凡例】 委 金銭信託委託者 委 託 同受託者 発行依頼者 SC購入申込 受 同受益者 /対価(円貨or外貨) 電 電子決済手段等取引業者 金銭信託(円貨or外貨) 金融機関 信託銀行 預金運用 (円貨or外貨) 電 円貨SC用 金銭信託 外貨SC用 金銭信託 円貨 外貨 SC XJPY/ XUSD発行 SC 受 国 内 暗 号 資 産 交 換 業 者 受 暗号資産 XJPY/ XUSD Liquidity Provider 託 Coin システム パーミッションレスBC © Progmat, Inc. #59
61. #4 SC市場/プロジェクト俯瞰 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #SCプロジェクト俯瞰｜「JPYC(信託型)」及び仲介者としての協業 【凡例】 委 金銭信託委託者 託 同受託者 受 同受益者 電 電子決済手段等取引業者 受 利用者 SC 法定通貨 発行依頼者 委 海外籍発行者 託 電 受 JPYC用金銭信託 海外籍企業 海外SC 【X】用金銭信託 他企業【Y】 【Y】用金銭信託 他企業【Z】 【Z】用金銭信託 SC【X】 SC【Y】 SC【Z】 ・・・ 他企業【X】 ・・・ 委 金 銭 信 託 ・・・ 委 SC 他SC 仲介者 ・・・ 委 自己管理ウォレット (セルフカストディウォレット) Coin システム パーミッションレスBC © Progmat, Inc. #60
62. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #5 ユースケース俯瞰/概況 © Progmat, Inc. #61
63. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #アプローチ｜信託型SCの柔軟性を発揮する「パーミッションレスチェーン×ブラックリスト形式」に対応していく 【多】 【SCでやる意義が最も大きい】 移転先 制限 要 整 理 論 点 【少】 N/A パーミッションレスチェーン＆ ブラックリスト+発行体権限「強」 【SCでやる意義？(既存DB同等)】 【意義と実現速度を両立し易い】 パーミッションドチェーン＆ ホワイトリスト+発行体権限「強」 パーミッションレスチェーン＆ ホワイトリスト+発行体権限「強」 アクセス制限 【大】 アクセス制限 【小】 【小】 移転先 制限 【大】 【低】 【ホワイトリスト】移転可能先アドレスのリスト 【ブラックリスト】移転不可能先アドレスのリスト ビスネス拡張可能性 【高】 【発行体権限】疑わしい取引該当アドレスの凍結ないし移転記録の巻き戻し機能等 © Progmat, Inc. #62
64. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #ユースケース俯瞰｜各ユースケースに適した「PJ」「通貨」「必要十分な機能」を網羅的に提供する ユースケース例 主な対応PJ 円貨 外貨 ホワイトリスト ブラックリスト 1 貿易決済 銀行連携コイン(仮) ◦ ◦ ◦ － 2 銀行外為/PvP決済 銀行連携コイン(仮) ◦ ◦ ◦ － 3 グローバルキャッシュマネジメント 銀行連携コイン(仮) ◦ ◦ ◦ － 4 ST×SC(オンチェーン完結化) 銀行連携コイン(仮) ◦ ◦ ◦ － 5 デジタルカーボンクレジット決済 JPYC(信託型) ◦ ー ◦ － 6 暗号資産関連業者間決済 XJPY/XUSD ◦ ◦ ◦ － 7 自社経済圏決済(国内外) 複数PJ有 ◦ ー ◦ ◦ 8 暗号資産関連取引 Binance Coin(仮) ◦ ◦ ◦ ◦ ・・・and more © Progmat, Inc. #63
65. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #貿易決済/国際送金｜AsIs｜特に新興国取引においてペインが大きい 09 【相手国(輸入)】 船会社 外貨獲得困難なため L/C要だが、L/C開設 まで数か月要する 銀行 製品輸出/輸入 船荷 13 信用状(L/C) 開設依頼 01 12 船荷証券 08 (B/L) B/L 銀行を介したB/L(紙) の授受が煩雑で、 船荷より遅い場合もある 現地企業 出荷 日本企業 L/C開設通知 06 10 L/C開設 B/L等 12 Fiat送金 12 銀行 12 各種銀行関連手数料 を加味した経済条件の 代金支払が不可避 Fiat送金 12 Fiat送金 Fiat送金 中央銀行 07 04 11 L/C 開設 02 03 許可 依頼 【日本(輸出)】 船会社 SWIFT 中継銀行 12 中継銀行 B/L等 11 05 L/C開設通知 © Progmat, Inc. #64
66. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #貿易決済/国際送金｜ToBe｜貿易書類電子化進展との組み合わせで、置換コスト以上のメリット有り 06 【相手国(輸入)】 船会社 B/L e-B/LのNFT化により、 国を跨いだ権利の移転 も一意/柔軟に実現 銀行等 09 船荷 10 08 現地企業 Fiat 【日本(輸出)】 船会社 製品輸出/輸入 貿易書類 04 電子化サービス e-B/L NFT 電子船荷証券 (e-B/L NFT) 03 出荷 日本企業 SC 01 08 02 09 SC e-B/L SC NFT 07 06 格納 リリース パーミッションレスBC デジタル金庫サービス Fiat 新Wallet 新Wallet Coin システム 各種国産SC発行体 e-B/L SC NFT 05 07 リリース 格納 銀行等 L/C不要の即時/同時決済により数か月 単位の決済期間圧縮、銀行関連手数料 不要の直接送金により送金コスト圧縮可能 © Progmat, Inc. #65
67. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #デジタルカーボンクレジット決済｜Ph1｜まずはJ-クレジットを裏付とするトークンを既存の決済方式で取引 排出量削減活動 01 02 J-クレジット J-クレジット 登録簿 システム 企業・自治体 J-クレジット 03 04 買取資金 Dカーボン売 Dカーボン買 06 07 13 12 J-クレジット 無効化指示 Dカーボン→オフセット →無効化証明書 14 J-クレジット無効化 11 05 Dカーボン発行/格納 (引渡請求権) 企業等 09 Dカーボンリリース 08 パーミッションレスBC 銀行 【日本】 インフラ 銀行 銀行送金等 10 © Progmat, Inc. #66
68. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #デジタルカーボンクレジット決済｜Ph2｜国内のデジタルカーボンクレジット×国産SC決済での取引市場へ 14 J-クレジット無効化 J-クレジット 登録簿 システム J-クレジット 03 04 Dカーボン (引渡請求権) 13 企業・自治体 J-クレジット 無効化指示 企業等 as 仲介者 Dカーボン売 Dカーボン買 06 10 07 01 12 08 排出量削減活動 Dクレジット→オフセット →無効化証明書 JPYC(信託型) J-クレジット 02 JPYC(信託型)格納 09 11 Dカーボンリリース JPYC(信託型)リリース 11 05 Dカーボン格納 パーミッションレスBC インフラ JPY インフラ Coin システム 【日本】 「JPYC(信託型)」発行体 as 発行企画者 © Progmat, Inc. #67
69. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #デジタルカーボンクレジット決済｜Ph3｜海外マーケット連携×SC決済によりクロスボーダー取引まで拡張 J-クレジット 海外クレジット J-クレジット等 02 02 海外クレジット 01 03 03 01 Dカーボン (国内クレジット) Dカーボン (海外クレジット) J-クレジット 登録簿 システム等 Fiat 国内企業等 海外企業等 07 08 SC as 仲介者 海外クレジット 登録システム 05 06 05 各Dカーボン 売買 売買 連携 各Dカーボン 売買 Fiat 07 08 SC 仲介者 (海外) 各SC 09 04 各Dカーボン インフラ 各Dカーボン 04 09 各SC パーミッションレスBC インフラ Coin システム 【日本】 各種国産SC発行体 as 発行企画者 「外貨建SC」発行企画者 【海外】 © Progmat, Inc. #68
70. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #クロスボーダー送金｜Swiftと連携した「SC決済プロダクト」構築も開始（Project Pax） (出典) 日本経済新聞（2024年9月5日朝刊一面） © Progmat, Inc. #69
71. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #クロスボーダー送金｜複数銀行による「共同発行」「クロスボーダー実証」が金融庁“PIP案件”として採択 1 2025 7 1レ プ 年 日 月 ） スリ リ ース（ (出典) 日本経済新聞（2025年11月8日朝刊総合二面） (出典) プレスリリース（2025年11月7日） © Progmat, Inc. #70
72. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #金融機関の参入促進｜全て自グループで担うパターン（負荷もかかるが実入りも大きい） 国外法人 外為送金等 効率化 国内法人 法定通貨→SC振替 SC移転操作 SC移転 第三者 ウォレット (給振口座等から) 法定通貨→SC振替 顧客(個人) SC出庫 国外個人 SC移転 ウォレット（仲介者） 電 法定通貨 SC (円貨/外貨) (円貨/外貨建て) 信託委託者(SC発行依頼者) SC移転操作 SC出庫 第三者 ウォレット 信託銀行 SC発行目的信託 預金 受益権 （SC） 銀行 貸出等運用 デジタルアセット 取引決済等 新時代に即した 顧客基盤強化 SC移転 顧客(法人) 国内個人 各種運用 金利 (レベニューシェア) SC移転 全て自G完結なら 実質無金利で調達 【凡例】 第三者が実施 自グループが実施 預金 電 電子決済手段等取引業者 © Progmat, Inc. #71
73. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #金融機関の参入促進｜自ブランドSCの発行のみ担うパターン（低負荷で参入可能） 国外法人 外為送金等 効率化 国内法人 SC移転 法人 法定通貨→SC振替 SC移転操作 SC移転 第三者 ウォレット SC出庫 デジタルアセット 取引決済等 (給振口座等から) 法定通貨→SC振替 個人 国外個人 SC移転 ウォレット（仲介者） 電 法定通貨 SC (円貨/外貨) (円貨/外貨建て) 信託委託者(SC発行依頼者) SC移転操作 SC出庫 第三者 ウォレット 信託銀行 SC発行目的信託 預金 受益権 （SC） 銀行 貸出等運用 国内個人 各種運用 金利 (レベニューシェア) SC移転 低負荷で参入可能 (ライセンス業務は外部) 【凡例】 第三者が実施 自グループが実施 預金 電 電子決済手段等取引業者 © Progmat, Inc. #72
74. #5 ユースケース俯瞰/概況 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #金融機関の参入促進｜法定通貨 国外法人 外為送金等 効率化 SC交換チャネルのみ担う（ライセンス要だが顧客基盤強化可能） 国内法人 法定通貨→SC振替 SC移転操作 SC移転 第三者 ウォレット (給振口座等から) 法定通貨→SC振替 顧客(個人) SC出庫 国外個人 SC移転 ウォレット（仲介者） 電 法定通貨 SC (円貨/外貨) (円貨/外貨建て) 信託委託者(SC発行依頼者) SC移転操作 SC出庫 第三者 ウォレット 信託銀行 SC発行目的信託 預金 受益権 （SC） 銀行 貸出等運用 デジタルアセット 取引決済等 新時代に即した 顧客基盤強化 SC移転 顧客(法人) 国内個人 各種運用 SC移転 金利 (レベニューシェア) 【凡例】 第三者が実施 自グループが実施 預金 電 電子決済手段等取引業者 © Progmat, Inc. #73
75. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #6 今後の展望 © Progmat, Inc. #74
76. #6 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #確実に来る未来｜金融/アセットのトークン化は構造的変化で不可避（大きな市場成長の機会） (トークン化資産市場/2033) 2,800兆円 ※ (出典) Approaching the Tokenization Tipping Point(2025/4/7) ※150円/$で計算 © Progmat, Inc. #75
77. #6 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #「オンチェーン化」のホワイトスペース｜25年からの「新局面」が26年には「実現」する段階へ 国内STは、海外STの外部刺激を原動力に「投資信託」「株式」に拡張しつつ、むしろ逆ベクトルでPublic Chain展開が本格化。 国内SCは、大口送金/決済需要に応える既存金融中心の領域が空いており、欧米と同様“金融機関コンソーシアム”の共同発行が期待される。 国内オンチェーン金融市場 ST SC オンチェーン 顧客中心 ・ Public Chain 需要 既存金融 顧客中心 ・ 専用/特化 Chain 需要 海外オンチェーン金融市場 ST SC 「投資信託」「株式」 ×PublicChain (ホワイトリスト) 「USDT」「USDC」 ×PublicChain Nasdaqによる 拡張の動き ”金融機関共同SC” 「USDC」 (外国電子決済手段) 「JPYC(資金移動型)」 「投資信託」「株式」 ×PublicChain 展開に向けた動き 「オルタナ商品」＆ 「マーケ目的商品」 ×専用Chain (第二種資金移動業) ”100万円制限” 大口送金/決済需要 (金額制限無し) に応えられる 「国産SC」期待 「Converge」 「Circle Payment Network」 「Arc」 「Ondo Chain」 「Tempo」 © Progmat, Inc. #76
78. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #国内外のトークン化実績差異｜投資信託(MMF等)/株式のハードル解消中。公債領域でも動く可能性 海外先行の投資信託(MMF等)は法的制約、株式は既存インフラカニバリ問題を超える実需の特定、といったハードルの解決に向けた動きを2025年 から開始。米国債トークン化実証と似た動きが始まる可能性もある。26年の金額的インパクトは限定的だが、ポテンシャルは大きい。 トークン化実績 １ 国債 日本におけるトークン化のハードル 海外 日本国内 法的制約 既存インフラカニバリ 取組意義/実需 △ ー ◦：法的には可能 ×：既存インフラ有 ？：深堀り要 実証段階 2 3 4 地方債 社債 株式 ー 6 7 8 投資信託 の受益権 ー ×：強い制約有 ◦：カニバリ少 後述 非振替領域が存在しない ◦：法的には可能 ◦：カニバリ少 ◦：マーケ目的から顕在化 非振替領域はExcelの世界 ”投資家情報把握”需要 ×：強固な既存インフラ有 ？：深堀り要 東証+保振がデファクト 後述 ×：強い制約有 ◦：カニバリ少 ◦：MMFから顕在化 後述 非振替領域が存在しない SC・金利起点で導入期待 ◦ △：一部制約有 ◦：カニバリ少 ◦：不動産から顕在化 不動産ST急伸中 複雑な構成が不可欠 非振替領域はExcelの世界 ”非上場公募リテール”需要 ー △：一部制約有 ◦：カニバリ少 ？：深堀り要 特例制度適用が不可欠 基本的にExcelの世界 ×：強い制約有 ◦：カニバリ少 後述 非振替領域はExcelの世界 ◦ ◦ 商用化事例複数 商用化事例複数 ◦(↑) ー 急伸する気配 5 既に対応する日銀基盤有 ◦↑ GAP大 ー MMF中心に急伸中 受益証券発行信託 (JS)の受益権 ー 信託(上記以外) の受益権 ー 特定目的会社(TMK) の優先出資証券 ー ー ◦：法的には可能 ？：深堀り要 ？：深堀り要 © Progmat, Inc. #77
79. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークン化の法的制約｜「券面発行」前提等の“アナログ規制”が横断的に残存している 「地方債」「投資信託」「特定目的会社」は券面発行前提でトークン化(デジタル化)が極めて困難。国内ST主流の「受益証券発行信託」も券面の全部 不発行化可否は解釈が分かれるため複雑な法的構成を採らざるを得ず、「信託」も特例制度無しではデジタル化が困難だが特例適用の実例は僅少。 １ 2 3 4 5 6 7 8 国債 地方債 社債 株式 主な根拠法 券面の全部不発行化 譲渡時のデジタル完結化 第三者対抗要件のデジタル化 国債ニ関スル法律 等 ◦：可能 ◦：可能 ◦：可能 「登録国債」は無券面化可能 (登録国債)日銀帳簿書換で移転 (登録国債)日銀帳簿記載のみ ×：券面発行前提 ×：券面交付前提 ×：券面所持/交付前提 不発行を認める規定無し 譲渡効力発生には券面交付要 対抗要件として券面所持/交付要 ◦：可能 ◦：可能 ◦：可能 社債券不発行が原則 (不発行時)意思表示で譲渡成立 社債原簿記載のみ ◦：可能 ◦：可能 ◦：可能 株券不発行が原則 (不発行時)意思表示で譲渡成立 株主名簿記載のみ 地方財政法 等 会社法 会社法 投資信託 の受益権 投資信託及び投資法人 に関する法律 ×：券面発行前提 ×：券面交付前提 ×：券面所持/交付前提 受益証券の発行義務 譲渡効力発生には券面交付要 対抗要件として券面所持/交付要 受益証券発行信託 (JS)の受益権 信託法 △：条件付で可能 ◦：可能 ◦：可能 構成の工夫により実質不発行化 (不発行分)当事者間合意で成立 (不発行分)受益権原簿記載のみ 信託(上記以外) の受益権 信託法 ◦：可能 ◦：可能 △：条件付で可能 JS以外は券面不発行が前提 当事者間合意で譲渡成立 確定日付対応につき、特例制度有 特定目的会社(TMK) の優先出資証券 資産流動化法 ×：券面発行前提 ×：券面交付前提 ×：券面所持/交付前提 優先出資証券の発行義務 譲渡効力発生には券面交付要 対抗要件として券面所持/交付要 *1 *2 *1 現行のデジタル証券(ST)で実現している法律構成はAppendix参照 *2 改正産業競争力強化法に基づく「新事業特例制度」により、事業主管大臣から新事業活動計画の認定を受けることで規制の特性措置を適用することが可能にはなったが、未だ実例は3社のみ(2024年10月時点) © Progmat, Inc. #78
80. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #トークン化関連法の先行事例｜欧米諸国の立法は法域により異なる特徴もあるが、共通する考え方も多い 欧州3国は分散型台帳技術(DLT)を用いた証券台帳上の名義人記録による規律、米国はより物権的性質の「支配」概念での規律、といった相違有り。 台帳記録/支配の所在を根拠にした第三者への権利主張、左記に基づく履行による債務者免責、取得者の善意取得、といった点は概ね共通する。 スイス １ トークン化証券定義 (根拠法) ドイツ *1 台帳ベース証券 電子有価証券 フランス *2 DLT有価証券 米国 *3 支配可能電子記録(CER) *4 (DLT法,スイス債務法) (電子有価証券法) (通貨金融法典) (統一商事法典(UCC)第12編) 2 権利内容/数量に 関する明確性 権利内容は、台帳又は 紐づく付随データとして記録 権利の主要な内容等を台帳に記載、 暗号証券台帳には表示する権利の 分類が「有価証券」である旨も記載 設計として、記録/変更の完全性を 保証するとともに、保有者や証券の 性質/数量を特定できる必要 CERによって証明され、債務者が CERを支配する者に対して支払い を約束した資産 3 権利内容/数量に 関する不変性 台帳は、完全性の確保/不正な改変 から保護されていることが必要 （適切な技術的・組織的措置） 暗号証券台帳は、データが時系列で 記録され、不正削除/事後修正から 保護された改ざん防止記録システム 設計として、外部システムでの定期的 なデータ保持等の事業継続計画の 整備/更新が必要 4 権利から生じる利益の 帰属に関する排他性 台帳を通じてのみ行使や譲渡され、 技術的プロセスを用いて、債権者に 権利の処分権が付与される 「物」と同様の排他性が認められ、 権利者として記録されている者は 権利から生じる一切の利益を享受 所有権の移転は、記録の結果として 生じ、何人も善意の記録上の保有者 に権利主張ができない CERに対する「支配」概念を導入 (①CERから生じる全利益を享受, ②享受を他社に妨害されない排他的 権限,③移転結果として支配を他者 へ移転可能な排他的権限,④これら 権限が自らに属することを容易に示す ことができる,が要件） 5 対抗要件 （第三者） 台帳記録契約のもとで規律される 移転が法的効力を有するためには、 台帳上での記録/移転が必要 「支配」により、対象への排他的支配 が実現し、第三者との法律関係を 決する役割も担う 6 対抗要件 （債務者(発行者)） 台帳に記録されている債権者に対して のみ債務履行義務を負い、同債権者 への弁済により義務から免れる 保有者は債券で約束された履行を 発行者に請求でき、発行者も保有者 に対する履行により債務が免除される CER取得者は証明する権利の支配も 取得し、債務者はCERを支配する者 に対する履行により債務が免除される 7 権利の移転に関する 意思主義 台帳等に記録された債権者が 真の権利者ではない場合も想定 権利者の指示により移転し、当事者 双方の同意が必要であり、取得者に 譲渡されるまで所有権は移転しない 記録上の保有者が 真の権利者ではない場合も想定 CERを支配する者が 真の権利者ではない場合も想定 8 動的安全性 の保護 善意取得を規定 (売主が無権限者でも、悪意/重過失 時を除き取得者は保護される) 善意取得を規定 (取得者は悪意/重過失時を除き 保護され、瑕疵のない証券を取得) 善意取得を規定 (善意の記録上の保有者は、 瑕疵のない証券を取得) 善意の購入者は、CERに対する 抗弁が切断されたCERの権利を 取得する *1 分散型台帳技術の発展への連邦法の適応に関する法律(21年施行) *2 電子有価証券に関する法律(21年施行、23年改正で株式にも適用拡大)。中央台帳(証券振替制度)を含めて共通の規律である点に特徴 *3 手段として「分散型台帳技術を用いて」と定義されているものを便宜的にDLT有価証券と呼称(24年改正) *4 Uniform Commercial Code(22年12編新設)。CER＝Controllable Electronic Record 出典：奥山・杉村「トークン化された資産の権利関係」 (日本銀行ワーキングペーパー)を基にProgmat編集 © Progmat, Inc. #79
81. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #“トークン化法”立法に向けた対応｜立法化に向けて動き出し、施行までは解釈論で暫定的に対応する 日本においても、トークン化に係る一般法を制定した海外の先例を参考に、トークン化証券に係る物権的排他性又は支配概念や、左記に基づく債務者 免責、善意取得等を横断的に明確化するための立法的解決が望ましい。尤も施行までは期間を要するため、暫定的解決も並行して実施する。 国内現状 ToBe施行前の暫定案A ToBe施行前の暫定案B ToBe(実現まで一定期間要) トークン化証券定義 (根拠法) 電子記録移転有価証券表示権利等 同左 同左(名称自体は変更不要か) (金融商品取引法) (同左) ”トークン化法”的一般法を立法 2 権利内容/数量に 関する明確性 同左（現状から不変） ”トークン化法”(関連政省令含む) において、現行の定義を踏襲した 横断的/技術中立的な定義とする 3 権利内容/数量に 関する不変性 DLTを含む「電子情報処理組織」 上で、「帳簿書換と権利移転が一連 として行われること」が要件となっている （横断的/技術中立的な定義有り） 4 権利から生じる利益の 帰属に関する排他性 5 対抗要件 （第三者） 6 対抗要件 （債務者(発行者)） １ 7 権利の移転に関する 意思主義 8 動的安全性 の保護 トークン化証券に対する一般的な 立法が存在しないため、 対象資産/権利に適用される法律に 基づき個別に整理せざるを得ない 結果として、適用される既存法律側で 権利帰属や対抗要件に券面交付や 確定日付取得を前提としている場合、 商品設計上致命的な制約を負うか、 実質的に発行ができない トークン化証券に対する一般的な 立法が存在しないため、 個別商品契約や商品名において 「台帳外の譲渡を禁止」する旨 を定めて約定する方式で整理 （横断的な善意取得の根拠無し） トークン化証券に対する一般法の立法 化までは、個別法/判例法理の解釈に 依るしかないため、整理/明確化実施 トークン化証券に対する一般法の立法 化までは、個別法/判例法理の解釈に 依るしかないため、整理/明確化実施 トークン化証券に該当する場合、 「物」と同様の排他性か「支配」概念 により一切の利益享受可とする 現行の預金や特定信託受益権と 同様に、譲渡に代えて「発生/消滅」 構成が適する権利(信託受益権や、 投信の「設定/償還」等を想定)は、 当該構成の理論的補強と共に 実務の構築と定着を図る 現行の預金や特定信託受益権の ような「発生/消滅」構成が適さない 権利(地方債や優先出資証券等)は、 「大券発行+指図による占有移転」か 「券面不所持+譲渡時個別発行」 構成の理論的補強と共に 実務の構築と定着を図る *1 トークン化証券に該当する場合、 個別法に上乗せで、電子情報処理 組織上の記録/支配で対抗可とする *1 同左（現状から不変） トークン化証券に該当する場合、 電子情報処理組織上の記録者/ 支配者への履行で債務を免除 電子情報処理組織上の権利者/ 支配者が真の権利者ではない場合 も想定 善意取得を規定 (取得者は悪意/重過失時を除き 保護され、瑕疵のない証券を取得) *1 「発生/消滅」(設定/償還)構成、「大券(証券)発行+指図による占有移転」構成、「券面不所持+譲渡時個別発行」構成の概要は、「オンチェーン完結型STWG 報告書」を参照（Appendixにも抜粋して転載） © Progmat, Inc. #80
82. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #国内規制動向とCeFi・DeFi｜次の焦点/商機は、「ST×DeFi」整理と「不動産クラファン」からのST進出 同じ金融商品カテゴリに来た暗号資産×DeFiの論点整理とあわせて、STもオンチェーン中心の世界まで拡張するための模索が、2026年は本格化する。 25年に顕在化した不動産クラファン業界の課題も踏まえ、先進的業者から順に、新たな成長戦略として金商法規制下の不動産ST業界へ進出する。 【DeFi】 「オンチェーン中心」 「グローバルアクセス」 「取引柔軟性」 「自己責任前提」 クリプトアセット (総合課税) クリプトアセット (総合課税のまま？) 「リスク周知」前提の下、 足許は”注視”方針 セキュリティトークン (課税はそのまま？) ステーブルコイン 【CeFi】 「オフチェーン中心」 「国内業者内-間」 「業者側制約前提」 「業者責任前提」 論点整理を横展開？ 潜在市場規模を拡大 セキュリティトークン (一部は分離課税) トークン化預金 不動産クラウドファンディング (総合課税) 同水準の厳格な業者規制 クリプトアセット (総合課税) クリプトアセット (一部は分離課税可) 拡大と共に業界課題顕在化、 成長戦略としてST進出の動き 金融商品取引法 不動産特定共同事業法 金商法移行 銀行法,資金決済法 © Progmat, Inc. #81
83. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #セカンダリ取引と決済｜現在は“非DvP”のPh1、SC登場後インフラ高度化が進行するか AsIs ToBe 証券会社内 PTS Ph1 PTS Ph2 ＋P2P Option 売買形態 証券会社内 マッチング or 買取 証券会社跨ぎ マッチング 証券会社跨ぎ マッチング 証券会社跨ぎ マッチング ＋個人間売買 決済形態 証券会社内 資金振替 業者-業者間の 銀行決済 業者-業者間の ST/SC同時決済 投資家間の ST/SC同時決済 流動性 中 高 高 最も高い 決済リスク 相対的に 低い カウンターパーティ リスク有 カウンターパーティ リスク無 カウンターパーティ リスク無 © Progmat, Inc. #82
84. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #セカンダリ取引と決済｜集中清算機関維持コストなく、「決済リスク極小化」「全自動化」実現 PTS 約定 ST × 既存決済 金商業者X【売】 結果受領 金商業者Y【買】 結果受領 金額確認 決済関連 事務コスト 着金確認 残高増加 他行振込 銀行【金商Y】 他行送金 手数料 ST基盤 ST × SC 金商業者X【売】 金商②署名 検証 ST移転 約定 決済関連事務 全自動化 送金コスト 極小化 金商業者Y【買】 ST基盤×SC基盤 決済リスク (T+2) 送金指図 銀行【金商X】 PTS ST移転Tx 出来通知 金商①署名 金商②署名 検証 決済リスク極小化 (T+0) ST/SC同時移転 【凡例】 :事務処理(人員介在要) :自動処理(DLT外) :自動処理(DLT) © Progmat, Inc. #83
85. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #オンチェーン金融の全体構造と26年のポイント｜まとめると3点 【1】トークン化アセットタイプの拡大（海外アセット、動産、金銭債権、出資持分、投資信託、株式）、【2】新たなチャネルの拡大（大手証券会社に 依拠しない自社/自G対応）、【3】SCを用いた決済/清算の開始（試行+α）、がポイント。 【RWA/アセットホルダー】 【原簿管理者】 非上場商品市場⇒ST市場化 【仲介チャネル】 【投資家】 2021年～ 1 不動産 (国内) 金融機関 証券会社 【ST発行・管理基盤】 (海外) …and more (開発型) 2 動産等 2023年～ 【ST流通市場】 独立系業者 2 独立系業者 直 接 取 引 … 持分等 (ファンド) (株式) 金銭 債権 3 2026年～ 事業会社自身 【SC発行・管理基盤】 投資家自身 直 接 取 引 公社債 既存の上場商品市場 © Progmat, Inc. #84
86. #9 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #オンチェーン金融｜日本が「プログラマブルな価値交換の世界」を牽引する、痛快な未来を実現したい ST＝有価証券で 「出庫」をどう建て付ける？ STも広範な宛先に移転可能？ ST海外移転時の各種整理？ Country A ST発行者 仲介者 引受 販売 権利者/AI Agent 出庫 発 行 Non-Custodial Wallet 流動性提供 DEX 権利者/AI Agent 販売 販売 SC発行依頼者 出庫 Non-Custodial Wallet Custodial Wallet Public Blockchain Y 原簿管理者 裏付 資産 仲介者 発 行 発 行 依 頼 Wallet Wallet Public Blockchain X P2P/Automation Country B SC Custodial Wallet ST 発 行 依 頼 日本法上の DEXの建付け？ SC発行者 暗号資産では既に実現されており、技術的には実現可能 裏付 資産 © Progmat, Inc. #85
87. #6 今後の展望 CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only #決済市場の“近未来“｜商取引のオンチェーン化/国際化/自動化進展に沿って、SCが決済第2層を担う オンチェーン取引領域 決 済 対 象 取 引 【暗号資産等取引基盤】 自己管理 ウォレット 【ST発行・管理基盤】 ”非”オンチェーン取引領域 【貿易取引等基盤】 クロスボーダー &/or プログラマビリティ要 不要 直 接 業者 ウォレット 利用者 第 2 層 【決済用トークン発行・管理基盤】 等 従来 システム SC発行体 (金融機関等) 第 1 層 中央銀行/金融機関間ネットワーク ⇒ CBDC(？) © Progmat, Inc. #86
88. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only 免責事項 ⚫ 本資料は、ディスカッション用に作成されたものであり、個別の商品、サービスを勧誘することを目的としたものではあり ません。本ディスカッション或いは資料だけで契約が成立するものではありません。従って、当社はいかなる種類の法 的義務、或いは責任を負うものではありません。 ⚫ 本資料は信頼できると思われる各種データ等に基づいて作成されていますが、当社はその正確性、完全性を保証 するものではありません。ここに示したすべての内容は、当社の現時点での判断を示しているに過ぎません。また、本 資料に関連して生じた一切の損害については、当社は責任を負いません。その他専門的知識に係る問題について は、必ず貴社の弁護士、税理士、公認会計士等の専門家にご相談の上ご確認ください。 ⚫ 本資料は当社の著作物であり、著作権法により保護されております。当社の事前の承認なく、本資料の全部もしく は一部を引用または複製、転送等により使用することを禁じます。 ⚫ 商号等：Progmat, Inc. © Progmat, Inc. #87
89. CONFIDENTIAL / Discussion Purpose Only